互联网企业并购的财务风险分析 - 以阿里巴巴收购饿了么为例

互联网企业并购的财务风险分析 ——以阿里巴巴收购饿了么为例

林冰儿 薛岚韵

【摘 要】并购是企业扩大经营规模的有效途径之一，近年来互联网企业之间亦掀起了一波并购热潮。财务风险是企业并购风险的核心，包括投资估值风险、融资风险、支付风险及整合风险等。研究互联网企业并购的财务风险，探讨互联网企业财务风险的防控措施具有重要的意义。本文在研究互联网企业特点的基础上，以阿里巴巴收购饿了么为例，研究阿里巴巴采用的收购模式，分析并购给企业带来的财务风险，并为互联网企业的并购提出合理的建议。

【期刊名称】《企业改革与管理》

【年(卷),期】2019(000)015

【总页数】2

【关键词】互联网企业；并购；财务风险；阿里巴巴；饿了么

案例分析

一、引言

互联网与人们生活的高度融合，为互联网企业提供了持续发展的条件。为扩大企业规模、提高市场份额、提高技术水平，互联网企业也加入新一轮的并购热潮当中。清科研究年报显示，中国国内并购和跨境并购的案例总数由2009年的295起猛增至2017年的2813起，其中，互联网行业已成为近年来并购的主导行业之一。尽管互联网企业并购的案例在不断上升，但是其成功的案例为数并不多，并购过程中的巨大风险是阻碍企业并购成功的主要因素。

在此背景下，本文主要从互联网企业并购的财务风险角度出发，对互联网企业并购产生的财务风险进行分析评价，以2018年阿里巴巴全现金并购饿了么案例为实例，研究互联网企业并购过程中财务风险特点，为相关互联网企业的并购提供参考性意见。

二、互联网企业的特点及其并购财务风险

互联网企业具有高投入、高风险、资本密集型、技术密集型等特点，前期技术研发与扩张均需要巨额资金的投入，其业绩通常需要企业达到一定规模后才有所突破，这就为大型互联网企业的并购提供了现实基础。但是在实际并购过程中，现金流的不稳定使得并购方对目标互联网企业的估值出现偏差，引发投资估值的财务风险。

赵亚明，卫红江（2012）研究表明，传统观点认为小微型企业融资难的主要原因之一是我国金融体制改革相对滞后，以支持小微企业为主的正规金融机构严重缺失。小微互联网企业的融资同样遭遇此发展障碍，具体原因是互联网企业存在着严重的信息不对称、不稳定的现金流、担保能力弱等问题，因此国内普通银行不愿向风险高的小微互联网企业发放贷款。面对贷款筹集资金难的现状，互联网企业只能寻求风投（PE）及私募（VC）进行融资。而投资方或并购方不同的支付方式将引发不同的支付财务风险，其中股权支付会引发股票稀释风险，导致每股收益降低；而现金支付则带来巨大的流动风险，企业通过发行股票或债券筹资进行现金支付等则将会进一步引发股权被稀释问题，并增加利息费用、中间费用等，不利于控制企业的融资成本；杠杆支付则会导致增加债务成本，增大债务偿还压力等问题。简言之，由于互联网企业特殊的融资结构使得互联网企业并购存在着巨大的支付和偿债等财务风险。

中国大型互联网企业如阿里巴巴集团、腾讯公司、百度公司、网易公司等均实现了多元化经营模式。众多互联网企业有拓宽业务范围、削弱竞争的需求，加剧互联网产业融合，多元化并购的潮流由此出现。但是，企业的多元化经营将为企业带来新的财务风险——并购后的企业难以整合，相关业务实现1+1＞2的效益需要很长时间的磨合。许多并购案例亦是因为整合风险的出现而导致企业无法达到并购目标，最终导致失败的结果。

三、阿里巴巴并购饿了么案例分析

1.案例回顾

阿里收购饿了么的具体收购过程见表1。

阿里成功收购饿了么基于以下原因：第一，外卖市场迅速扩张，在线订餐的用户数量迅猛增长，未来的外卖市场极具吸引力，饿了么弥补了阿里外卖产业的短板；第二，阿里在扩展电商产业的同时进军新零售市场，饿了么日益成熟的蜂鸟物流将能为阿里提供强大的运力支持，以获取大量的线下资源；第三，饿了么将助力阿里本地生活服务领域，能大幅度提高阿里巴巴的竞争力。

2.财务风险分析

（1）合并前后饿了么经营情况对比

2014年底，美团外卖公布日订单量已突破150万单，与此同时，饿了么日订单突破100万订单；2017年，第三方数据机构DCCI发布《2017中国网民网络外卖服务调查报告》报告显示，在主要的第三方外卖订餐平台中，美团外卖竞争优势明显，美团外卖以79.9%的用户渗透率、53.9%的用户使用份额位列该行业第一，超过饿了么与百度外卖订单数量之和。阿里并购饿了么之后，显然在基础设施与资金方面给予了饿了么巨大地支持，但是饿了么并没有在与美团的竞争中取得佳绩，反而加大了与美团在市场交易份额与订单数量上的差距。

（2）投资估值风险

在阿里及蚂蚁金服宣布收购饿了么之后，华联股份披露了相关的细节，据此对饿了么进行估值，显示其企业价值为90.53亿美元，低于阿里投入的总金额。针对此并购案例，本文认为估值偏高的原因有以下两个方面：其一，阿里对新零售业务的布局需要使其对蜂鸟物流更加看重，高估了饿了么蜂鸟物流未来的现金流导致出现溢价；其二，阿里低估了后期与饿了么的融合难度。阿里与饿了么企业文化高度相似，在收购以前，饿了么就曾与阿里旗下的很多业务进行过合作，并完成了支付宝的接口搭建工作，多次合作加强了两家企业的联系，从而提升了阿里成功完成此次收购的信心。

（3）支付风险

阿里全现金收购饿了么被称为互联网史上最大的现金收购案，而此前阿里收购优酷土豆、万达电影的金额分别仅为45亿美元和46.8亿美元。阿里此次采用高额全现金对饿了么进行收购，且金额超过此前单次收购金额的两倍，这将会对阿里的现金流产生较大地影响，并导致其流动性风险将进一步增加。

（4）整合风险

阿里作为大型的互联网企业，实现了业务的多元化经营，企业的规模及影响力不断增大。但是，企业面临的整合风险也随之而来。阿里收购饿了么之后，饿了么的业绩并未得到显著提高，线上线下资源的有效整合是阿里面临的难题之一，目前饿了么约1000万的日均订单，和美团的1600万日均订单还有很大的差距。

四、启示与建议

1.慎重选择目标企业

互联网企业选择目标企业应当以自身企业的战略发展为基础，在对被并购企业进行充分调查了解的前提下确定最终的并购决策。此次阿里巴巴集团并购饿了么的主要目的之一就是为了对新零售市场的开拓，饿了么能为阿里提供良好的线下资源，符合阿里的长期发展战略。并且并购方应当全面量化目标企业并购后对增强主体企业竞争力与提升企业长远发展能力的影响，做好充分的风险防范方案。

2.采用合理的投资估值方法

对于主并公司而言，要对目标企业进行合理地估值，估值过高会导致主并企业达不到并购目标，相关盈利指标与并购预期不相符。企业的商业模式决定了其估值方式，互联网企业应当获取目标公司充足的信息资料后选择合理的投资估值方法。常见的估值方法分为两类：一是相对估值法；二是绝对估值法。无论采用哪种估值方法，企业都应当注重以市值为参考标准。此外，应酌情考虑专业投资公司及咨询公司的意见亦能提高企业估值的准确性。

3.选择合适的支付方式

当前互联网企业并购多数采用现金支付方式，现金支付具有速度快、估价简单明了等特点，但同时也会给收购方增加巨大的现金负担；而另一种常见的方式为股权支付。即并购方以发行新股换取目标公司股权的方式，但此种支付方式具有审批时间久、手续繁杂的特点，使并购双方无法迅速完成并购；杠杠支付则为企业带来偿债风险和利息费用，增加支付成本。互联网企业应当综合考虑自身的支付能力，避免因支付方式的失误导致损失。另外，互联网企业选择支付方式时应准确预估支付成本，合理控制现金支付、股权支付和杠杆支付的比例，避免产生不必要的中间费用和利息费用。

4.充分利用各方资源整合主并公司和目标公司

后期并购企业与被并购企业是否整合成功是评价企业并购成功与否的关键。互联网企业由于经营业务多元化，企业的经营理念各不相同，形成的企业文化也具有很大的差异性。整合并购方与被并购方的业务是一大障碍，其中的财务整合是尤其重要而复杂的难题，为消除此方面的风险，互联网企业应当积极与解决并购财务问题方面的专业人士沟通，充分调动企业内外部的资源，降低企业并购的财务风险。另外，并购方应当推进企业文化的整合，打造共同的经营理念，为合并后的企业长期发展奠定基础。

五、结束语

并购是互联网企业发展的有效途径之一，研究互联网企业并购过程产生的财务风险具有重要的意义。面对投资估值风险，企业首先应当全面搜集目标企业信息，避免因信息不对称产生估值偏差；其次，企业应当选择合理的估值方法，避免高估值的错误发生。支付融资风险亦是企业并购过程中常见的财务风险，主并公司应当综合考虑自身的支付能力和偿债能力，选择恰当的方式进行支付，避免流动性风险和偿债风险。最后，企业应当充分利用多方资源整合合并后的企业，从企业制度、文化等方面进行，以实现更高的经济与社会效益。

参考文献

[1] 赵亚明，卫红江.突破小微企业融资困境的对策探讨[J].经济纵横，2012，（11）：56-59.

[2] 李晓光，张路坦.基于百度并购91无线案例的互联网企业并购财务风险研究[J].商业会计，2014，（17）：40-42.

[3] 袁国宝.阿里为什么要收购饿了么[J].商业观察，2018，（3）：76-77.

[4] 刘建波.企业并购财务分析及财务风险控制[J].财政监督，2010，（4）：70-71.

[5] 窦晓丽.互联网企业并购中财务风险评价与研究[D].北京邮电大学，2018.

本文来源：https://www.2haoxitong.net/k/doc/fd571b35f5ec4afe04a1b0717fd5360cbb1a8d5c.html