文档文库

手机版

投诉建议

首页 > 2018年流媒体巨头Netflix（奈飞）分析报告

2018年流媒体巨头Netflix（奈飞）分析报告

发布时间：2018-02-23 09:13:14 来源：文档文库

小中大

字号：

手机查看

正文目录

图表目录

Netflix在四季度付费用户增长大超预期,公司是全球付费订阅用户数最多的流媒体平台(1.2亿)，订阅用户增速及盈利能力均大超预期，引起市场的广泛关注。内容消费经历了文字、图片、到视频的迭代，渠道也从电视台向线上流媒体跨越，流媒体视频行业代表了整个内容消费的方向，孕育万亿空间。公司在全球流媒体订阅平台中占有绝对领先优势，在快速获取全球用户能力和未来提价能力方面，潜力均超过传统娱乐媒体巨头。随着中长期流媒体对电视的取代，公司市值有望接近如迪士尼这样的传统娱乐媒体巨头，看好公司长期市值空间。

科技重构媒体:在科技的推动下，在线流媒体公司的订阅数持续增长，反超传

统电视媒体。1)改变用户习惯，线性播放变为随意点播，多硬件的一体化账号-

系统大大提升观看体验。2) AI推送，千人千面，多维度的用户数据与评分系统

结合，推荐合适的影片(而非分高的头部影片)给合适的人。3)用户数据反哺内容采买和制作，大数据驱动下的立项、制作和宣发，基于亿级用户行为数据的定制化内容生产，克服了传统电影电视公司制作与观众分离的缺点，大大提高用户粘性，最终转化为公司定价权。4)价格优势，利用互联网这一免费信息传输商，替代原来的有线传输，成本大大下降，持续维持低利润、高营收的运营能力，能够迅速吸引长尾用户，颠覆传统高收费的有线电视行业格局。

内容渠道一体化:自制内容打破单纯采买模式的局限，吸引更多用户，增加用

户粘性。奈吃在内容成本上维持40%-50%的年增速。内容投入规模多年全球第一，2017年，奈吃的内容投入是亚马逊1.34倍，用户数为4.72倍，自制剧比例达到接近30% o累计多年的内容大投入持续营造竞争护城河，公司成为北美最佳的原创内容平台，用户粘性成为流媒体第一。互联网流媒体整合了内容制作、分发和渠道，替代了相当于原来的制片公司、发行公司、电影院线、电视台儿个割裂的环节，价值量翻倍增长。

国际用户超预期:欧美文化全球扩张，打破地域文化限制。公司已经成为全球最卖座电视剧的独家供应商之一，使其全球潜在订阅用户基数或达3-5亿量级。公司每年60-70亿美金的持续内容投入，保证了全球独家的精品内容，稀缺性内容培养用户粘性，公司已经多次分梯度调价，订阅用户不减反增，证明公司拥有较高的定价权。全球扩张与稳定提价最终将助力公司的用户与内容优势，在流媒体增量市场中占据较大份额。

中国流媒体平台将迎来价值重估。N etfl ix千亿巨头的崛起印证了PGC流媒体平台的商业模式与市场空间。具备优秀内容制作与推荐能力的流媒体平台，将迎来价值重估。新科技将颠覆与替代传统媒体，我们看好视频流媒体行业及其中的领导者。以奈吃为代表的新兴科技公司挑战传统媒体行业格局与价值分配链条，背后代表了互联网科技巨头对于传统传媒行业颠覆与价值重塑的能力。拥有相似商业模式与发展路径的国内流媒体巨头，如腾讯视频及爱奇艺，有望成为未来最有价值的“内容梦工)”。

1、Netflix（奈飞）:付费用户大超预期，进入千亿市值俱乐部

1.1、公司概览：全球付费订阅用户数最多的流媒体平台

Netflix（奈飞）目前拥有付费订阅用户 1.2 亿，成立于 1997 年，以月费订阅的模式出租DVD。公司凭借网上租赁 DVD，线下邮寄的包月套餐模式，和灵活的归还政策击败了当时的 DVD 线下出租巨头 Blockbuster。后来随着宽带普及，自 2007 年后逐渐转型付费流媒体点播业务。用户可以通过 PC、TV 及 iPad、i Phone 收看电影、电视节目，可通过 Wii，Xbox360，PS3 等设备连接 TV。基于 10 多年的海量影片观看记录，公司从 2006 开始推出独特的大数据影片评分系统，公开了大约 1 亿部影片的评价星级，并通过整合营销和算法技术来最大化用户的满意度和订阅比例。公司不断研发算法与电影评价模型，来打造千人千面的个性化推荐，最终能将兴趣得分最高的视频推荐给用户。

凭借着互联网流媒体的崛起和独具一格的精准推荐系统，Netflix 形成了明显的体验优势，叠加过去十几年在电影电视端的内容积累，用户规模逐渐超越同期的 Hulu，成为美国本土的流媒体王者。2014 年开始全球扩张，相继进入加拿大、澳大利亚与欧洲。公司志在实现院线内容同步，成为全球用户的真正的家庭影院。

图表 1：奈飞家庭影院场景

图表 2：奈飞多终端流媒体平台

图表 3：公司发展大事记

1.2、业务进阶：商业模式历经争议，内容战略成功破冰

1.2.1、公司业务 1.0 模式

1997-2006，网上租碟业务。公司率先推出无到期日、无逾期费、无邮费的三无会员制，颠覆了当时单碟计价，过期罚款的固有模式，成功打破了线下租碟巨

头“Blockbuster”的垄断。公司此时完成了用户的初步积累并且在 2002 年成功在纳斯达克上市，这个阶段公司建立了以用户体验为核心的订阅付费模式，并开始对影片推荐建立精确模型，意欲打造个性化的智能推荐系统。这一模式也是公司最重要的竞争策略，之后在激烈的竞争中不断被验证。

1.2.2、公司业务 2.0 模式

2007-2011，准确把握视频趋势，推出在线流媒体服务平台，此时盈利主要依靠原来的线上租碟业务，会员人数突破 2000 万，同时期的 Hulu 用户规模在

300万以下。同年 Blockbuster 破产，公司正式成为美国影碟租赁霸主，并开始发展国际流媒体业务。

1.2.3、公司业务 3.0 模式

2011 年至今。公司在 2011 年拆分 DVD 租赁和流媒体业务，单项业务收取订阅费 7.99 美元/月。当时的奈飞还没有开始自制内容，其激进的按月付费模式使得用户流失 80 万，资本市场担忧付费订阅的推出将使得核心的影片观众流向 Hulu 等更为廉价的视频媒体，认为奈飞的流媒体付费订阅模式并无核心竞争壁垒，最终将导致公司的用户流失。公司半年股价下跌 75%，同年公司开始执行独家自制内容战略，签订纸牌屋拍摄协议，开始拍摄自制剧。

2013 年《纸牌屋》第一季上线，引发北美轰动；受益于订阅用户的大增，公司股价突破 300 美元；用户数首次超过 HBO，确立了美国国内流媒体第一的地位。继纸牌屋的成功后，公司持续投入自制剧，而竞争对手 Hulu 在 2016 年才开始进军该领域，公司准确卡位自制剧领域的市场空白，接连推出了《毒枭》、《女子监狱》、《夜魔侠》等风格强烈的头部内容，持续吸引用户订阅。奈飞对内容投入（自制+独家版权买断）为全球最大，每年维持在 60-70亿美金左右，内容上的持续积累让公司的优势越来越明显。 2014-2017 年，奈飞完成三次分梯度提价，3 年总提价幅度达到 37.5%，同时用户维持高增长，显示公司独家精品内容成功培养了用户粘性和忠诚度，订阅用户对于提价敏感度降低。公司依靠独家内容打造竞争护城河的模式得到市场验证，订阅用户与市值同步快速增长，在 2017 年末公司市值超过 1100 亿美金。

图表 4：奈飞头部的独家内容（自制+独播）及上线时间一览

图表 5：奈飞头部的独家内容（自制+独播）海报一览

图表 6：2008-2017年奈飞营业收入走势

图表 7：奈飞业务构成一览2017Q4

1.3、商业模式：一站式制片与发行，大数据内容推荐

公司沿产业价值链自下而上，由单纯的发行渠道转变为发行与内容生产并重的形式。传统的影视行业内容分为制片生产、影片发行、终端渠道（电视台、电影院线、网络平台）几个环节。在传统的电影发行窗口体系中，产品先在影院上映，再进入有限付费电视频道，最后流入再流入互联网流媒体平台。影视版权在多个环节重复销售，形成内容与发行商的丰厚利润，而终端渠道处于价值链的末端，票房收入要层层分配，除了影片的制片方、发行方要参与收益分配外，还存在售票网站等利益方，最后影院所得毛利只有 10%左右。网络平台在奈飞出现之前，属于较为边缘的行业，以广告与订阅收费为主要模式，受制于内容滞后和观看体验短板（多广告、多卡顿不清晰等），一直没有出现巨头。

美国影视业的利润主要集在内容生产与发行环节，公司从最下游的网络版权分发不断向上游延伸，最后转型为北美最大的内容生产商之一。这个转变是公司在巨头夹击下生存的根本，一方面延伸了价值链，用较少的资金获得了更多精品内容，缓解了积累期的资金压力；另一方面自产内容后，HBO 等内容制作方就不能以减少内容供应来遏制奈飞，公司获得了与传统影视集团正面竞争的门票。

公司基于全球视频点播平台直接购买全球独立电影及电视剧的发行版权，整合了电视剧与电影的发行价值链。这个新的格局相应地缩短了一部影片从影院终端到家庭影院终端的时间，最终实现电影在院线和网络的同步上映。公司成为重要的电影融资来源，利用平台优势切入内容制作与筛选，为公司获得海量独家内容奠定基础；绕过传统的发行渠道，加快影片的商业变现速度，去除中间环节，提升终端平台的价值量。

图表 8：传统电视渠道与流媒体商业模式一览

图表 9：奈飞商业模式一览

公司一方面积累海量内容，另一方面用大量算法及模型打造大数据推荐系统，为会员提供千人千面的影片推荐体验，从而更好地培养用户的粘性。目前公司手握上亿用户的浏览记录与影片评级，大数据又被用来指导内容创作与采买，形成正向循环，内容能力不断提高。

1.4、全球用户增长作为核心驱动，公司进入千亿市值俱乐部

海外用户增速超预期，驱动股价大涨：截至 2017 年 12 月 31 日，Netflix 共有将近 1.176亿总的全球用户，其中 1.106 亿为付费用户，剩下的是试用期的用户。Q4 共新增 830 万流媒体用户，创下了季度新高，相比上年同期新增的 705 万用户，增长了 18%。其中美国本土用户增加了 198 万，现在为 5475 万；全球用户增加了 636 万，现在为 6283 万。全球用户占总用户大概 53%，公司全球化扩张进展超预期。预计未来全球化用户数量比重将进一步

上升。公司订阅用户增速及盈利能力均大超预期，全球付费用户猛增使得公司市值 2017 年大涨至 1100 亿美金，引起市场的广泛关注。

公司 2017 财年 Q4 营收为 32.9 亿美元，同比+33%；净利润为 1.86 亿美元，是上年同期净利润的 3 倍。流媒体内容资产（content obligations）2017 年 Q4（包括内容制作、收购和授权的现在和未来的成本）达到了 177 亿美元。

图表 10：2011-2017年国内订阅用户量及增速

图表 11：2011-2017年海外订阅用户量及增速

2017 年，公司海外订阅用户数达到 6283 万人，占总订阅人数的 51%，首次超过美国国内用户数。公司海外订阅用户数连续 6 年增速超过 40%，为国内用户增速的接近 4 倍，充分反映了公司内容全球化策略的成功。

背靠大数据驱动的内容推送系统，公司用美国模式输出取代内容本地化：公司不为当地受众单独定制内容，而是基于已有内容+少数区域头部剧采买，用较少的内容投入来迎合大部分海外受众需要，一方面提供海量内容给海外用户选择，另一方面头部内容质量进一步提升，网聚流量。全球订阅用户数据说明内容战略获得全球市场认可，未来潜力巨大。

图表 12：Netflix 全球扩张时间轴

图表 13：公司国内外用户比重走势 2011-2017

2、媒体变迁：科技驱动流媒体平台替代传统电视

科技驱动流媒体平台加速赶超传统电视媒体。压缩技术、传输技术的升级，云服务的使用使得流媒体电视清晰流畅，观影体验远超传统电视，媒介的变迁将重构整个传媒产业格局，互联网流媒体即将迎来爆发的拐点。

2.1、全球宽带普及率急剧上升，成为流媒体爆发的基础

移动宽带方面，从 2013 年不到 20%的渗透率迅速升高至 2016 年底 40.9%的水平；其中，发达国家经济体的移动宽带渗透率总体已达 90.3%，以中国为代表的发展中国家和新兴经济体也达到了接近 50%的水平；家庭宽带方面，2016 年的全球宽带渗透率为 52.3%，略高于移动宽带，进入稳定上升通道，亚太地区继欧洲和北美之后家庭宽带渗透率最高的第三大经济体。全球宽带普及率上升为视频流媒体市场的高速增长提供了前提条件，随着流媒体科技不断进化，流媒体平台可以为越来越多的观众提供多设备、个性化的观影体验，而流媒体平台的可选择性、便利性是传统电视媒体所无法比拟的，无论是家庭观影还是上班通勤途中的点播，都会为流媒体平台带来巨大的流量。

图表 14：全球家庭宽带覆盖率（2016 年底）

图表 15：2007-2016年全球移动宽带用户数

2.2、有线电视行业：垄断性高毛利，费用昂贵成为用户痛点

有线电视(Cable Television)是通过电缆或光纤铜缆将视频信号传输到社区和居民家中的闭路电视系统。这些信号输送商上需要在城市中架设地底电缆，资金投入量巨大，有着非常高的进入门槛。信号输送商是天然的垄断企业。美国 6 家有线电视运营商占据了有线电视行业 85%的市场份额，这六家分别为 Comcast，Time Warner Cable，Cox Communication，Charter，Cablevision System 和 Bright House Networks。而卫星电视运营商仅有两家：Direct TV 和 Dish。其中 Direct TV 占据了整个卫星电视运营商 60%的市场份额。

有线电视运营商通过多频道视频内容传输系统收费，根据用户所购买的套餐的不同，可以收到几十至几百个电视频道。如今在美国，90%的家庭都使用多频道视频内容传输系统。有线电视的高门槛与高收费导致了新进者稀少、用户转换成本高，整体的行业竞争并不激烈，因此整个行业的运营利润率（EBITDA margin）很高，在 35%左右。这部分的利润来自于高昂的订阅费用（90-100 美金/月，高端的无广告电视台则更高）。在一段时间内，北美的电视用户并无有效的电视无替代品，因此有线电视订阅费用每年仍在涨价。而线性播放、插播广告、捆绑销售内容等有线电视传统模式，在新兴流媒体的竞争下，逐渐显露出其体验的缺陷。

图表 16：北美影视行业格局

美国传统的电视台业务主要由几个传媒集团控制，市值由高到低分别为迪士尼、时代华纳、维亚康姆和 21 世纪福克斯。他们都已形成了 IP 版权+大型制片厂+有线电视台的三合一的业务架构，都是集内容与渠道与一身的媒体巨头。其中，电视台的付费订阅与广告构成了集团营收的主要来源，低收费的流媒体平台与原有的付费电视模式冲突，在早期未能吸引传媒集团大举投入。

迪士尼的主要业务包括五大板块：媒体网络（电视）、主题公园、影视娱乐（电影）、衍生品和互娱（游戏）。电视业务收入占比在 40%-50%之间，超过第二名主题公园和第三名电影业务的总和；公司拥有盈利最高的有线电视频道，美国广播公司（ABC 电视台）是全美观众最多的频道，体育频道 ESPN 则为全球最大的体育频道之一，是 NBA 转播权的持有者，拥有订阅用户 8700 万。公司还拥有好莱坞最成功的电影制片厂迪士尼电影，并买下了皮克斯工作室、漫威和《星球大战》制作公司卢卡斯影业旗下的大量 IP。传统媒体时代的迪士尼就是集内容与渠道于一身的媒体巨头，市值在 1600 亿美金左右，是全球第一。

时代华纳则是美国最老牌的传媒公司，市值排名第二，拥有 CNN、HBO、TNT、卡通网络、TBS 等明星电视台，另外还拥有“六大制片公司”之一的华纳兄弟。

HBO 付费频道是美国影响力最大的付费频道,播出了以《权力的游戏》为代表的全球性精品。华纳兄弟娱乐公司旗下包括华纳兄弟影业、DC 漫画公司、华纳兄弟游戏、CW 电视台等。

维亚康姆集团是美国第三大传媒公司，拥有派拉蒙电视集团，作品库中包括《星球大战》、《阿甘正传》、《教父》、《碟中谍》、《泰坦尼克号》等经典影片。维亚康姆拥有全美前五的电视台哥伦比亚广播 CBS 公司、全球最大的音乐电视网

MTV 等（美国拥有的订户超过 7900万家庭，并已经覆盖了全球 3.84 亿家庭）。

虽然这几大传媒集团垄断了整个北美影视内容生产发行及电视渠道，但固有的盈利模式（版权收入+票房分账+有限电视订阅+广告）阻碍了他们自建流媒体平台的步伐，在互联网时代失去了先发优势。近年来，以智能电视和流媒体视频盒子为载体的流媒体视频服务正在挤占有线电视服务的市场份额，前者基于 Internet 应用技术，具备开放式操作系统与芯片，拥有开放式应用平台，可实现双向人机交互功能（人工智能领域的重要应用），集影音、娱乐、数据等多种功能于一体，可以满足用户多样化和个性化需求。作为全开放式平台，用户可以在智能电视上下载、安装和操作应用，对接流媒体平台高清晰度、便捷好用，逐渐成为家庭影音首选。

2.3、2017 年美国流媒体订阅首超电视订阅，流媒体时代到来

2017 年，美国流媒体订阅数超过传统媒体，视频流媒体作为流媒体中承载信息量最大的一种形式，在宽带网速的支持下将毫无悬念地成为更加重要的媒介，随着流媒体平台对观众观影习惯的培育，媒介的变迁将重构整个传媒产业格局，互联网流媒体即将迎来爆发的拐点。2017 年第一季度，仅奈飞一家的订阅人数力压有线电视订阅数，达 5085 万人，占美国总人口 15.69%（以截至 2017 年 1 月美国人口 3.24 亿计），渗透率可观。

2017 年 2 季度，有超过 75 万的美国有线电视订户注销账号。奈飞和亚马逊在新闻和体育赛事的实时直播服务上面趁胜追击，希望打破传统有线电视的“最后一道防线”。随着未来奈飞等流媒体平台扩大与 NFL、NBA 甚至其他新闻媒体的合作，可以预期流媒体平台将继续蚕食传统有线电视市场份额。

图表 17：2012-2017年传统电视和流媒体（百万账户数）

图表 18：2012-2017年电视订阅与奈飞流媒体账户数（百万人）

图表 19：2011-2020年全球视频行业营收结构

随着越来越多的电视订阅用户转向流媒体，行业营收空间不断上升，2017 年流媒体的比重占整个电视电影行业的一半，且占比逐渐提升。据 PWC 统计，到 2020 年全球流媒体订阅营收将达到 320 亿美金的规模。

根据普华永道统计，仅电影领域，电影发行的流媒体收入在 2016 年超过

DVD 发行收入，或将于 2017 年超过院线票房收入。而传统的电视剧集的流媒体发行和原创剧集的收入数据同样增长迅猛。内容消费经历了文字、图片、到视频的迭代，渠道也从电视台向线上流媒体跨越，流媒体视频行业代表了整个内容消费的方向，孕育万亿空间。全球网络流媒体的盛行，网络电视持续增长，是公司全球扩张的大背景，互联网驱动的大的传媒革命浪潮正在孕育下一代的媒体巨头。

2.4、市场格局：乘势而上，奈飞成为流媒体龙头

流媒体平台凭借价格优势切入，获取大量用户：据统计，美国平均每个家庭每月要为有线或卫星电视付费$60-90，而主打精品内容的 HBO 电视台月度订阅费高达 130 美元。订阅流媒体电视相较于电视台来说价格低廉，Netflix 为

每月$8 起，Hulu Plus 每月$8，Amazon Prime 每年$99，均为精选内容的无广告模式。传统电视剧的播出节奏为一周一集，而奈飞采取全部一次更新的方式，由观众自由选择观看进度。相较于无法点播与搜索的“线型”电视台，虽然流媒体平台在内容的全面性和及时性上面存在短板，但点播与推荐的形式极大地提高的影片的观看体验，迎合了北美年轻人的观影需求。

图表 20：主要流媒体服务商收费模式一览

奈飞是流媒体视频平台订阅模式的创立者，首创了无广告纯订阅的模式，目前已经占到北美流媒体订阅市场 51%的份额，相较于第二名亚马逊 prime video 多出近 30 个百分点。市占率第二的亚马逊 prime video 原来是亚马逊商城 prime 会员的附赠服务，2016 年才独立运营，公司每年在流媒体视频内容上投入约 20-30 亿美元，2017 年达到 45 亿，相较于奈飞还有一定差距。亚马逊 prime video 虽然有海量的 prime 用户会员作为流量来源，但由于自制内容经验尚浅，目前尚未有爆款的出现。市占率第三的老牌流媒体平台 Hulu 则

采取广告+订阅结合的方式，虽然 Hulu 拥有迪士尼、Comcast 和时代华纳三家媒体巨头作为股东，但由于股权分散，股东不愿意为 hulu 做长期的大规模内容投入，导致平台内容层次不齐，广告众多。相比而言，奈飞更加注重用户体验，在内容端投入的更多，剧集也更加的精良。

图表 21：北美流媒体平台一览

市占率第四、第五的 Showtime 与 HBO NOW 均为电视台的流媒体平台，内容来源较为丰富，特别是 HBO now，凭借着《权力的游戏》等精品内容，上线一年便迅速蹿升至第四。但由于所属电视台的根本订阅模式为有线电视，且对于原来电视台的订阅用户有分流作用，故电视台并不愿意全力扶持。此类电视台流媒体 App 受制于内容局限，有着天然的用户天花板。

图表 22：北美流媒体视频巨头市场份额一览(2017)

图表 23：北美流媒体视频巨头家庭覆盖率及观看时长一览（单位：小时）

2.5、竞争策略：低价+精品网聚用户，用户粘性提供溢价权

美国影视行业相对集中，经历了多轮的兼并收购后，内容制作能力主要集中在几个影视集团手中，小工作室的独立电影发行也需要依赖大的渠道集团支持。HBO 等老牌内容巨头把持着精品内容的供应。公司不断加码内容制作，奈飞在 2

015 年制作出 450 小时的节目，首次超过制作 401 小时节目的 HBO。海量的自制内容持续培养用户流媒体的使用习惯，提高奈飞平台使用时长。相较于其他流媒体平台，奈飞制定了较低的订阅费用，相较于 HBO 的 14.99 美金/月，仅相当于 6 折。基于定价政策的差距，奈飞的受众市场更大，使得营收高于 HBO，而奈飞在低定价时仍然能够保持盈利，一旦 HBO、迪士尼或其他大厂压价竞争，不仅会降低产品利润，还会影响到有限电视的订阅量（有线电视订阅是 HBO 与迪士尼等娱乐集团的主要营收来源）。在于低价、流媒体导向的奈飞竞争，高价、有线电视导向的传统电视巨头缺乏竞争优势。

公司在 2014 年订阅收入已经反超有线电视界的明星企业 HBO（2014 年 HBO 全球收入总额约 41 亿美元）。不仅是龙头老大订户增长受到了奈飞用户增长的压制，二线的依赖包月费的有线台也迅速衰落，北美近一年来出现了大面积退订卫星电视，改付 Netflix 包月的趋势。根据尼尔森的报告，2015-16 年，美国电视台收视率持续下跌，其中 43%的收视转移是奈飞造成的。

图表 24：2013-2017年奈飞及 HBO 营收对比（亿美元）

图表 25：2013-2017年奈飞及 HBO 利润对比（亿美元）

在奈飞的营收稳步提升的情况下，看到 HBO 过去 3 年的营收增长缓慢，利润增长也陷于停滞，2017 年奈飞的营收接近 HBO 的两倍，利润也达到了接近

6 亿美金，显示出了强劲的成长性。大成本打造精品内容，网聚流量提升粘性：维持每年 60-70 亿美金的内容投入，为流媒体行业第一，建立超高的内容壁垒。公司一方面加大购买优质影视剧网络独播版权，另一方面加大内容自制。奈飞高度重视原创内容，将独家播出原创剧作为重要的竞争策略。奈飞在自制内容方面的投入约占内容总投入的 20%-30%左右，制作内容从电视剧延伸到电影领域。截止 2017 年，公司的内容投入维持在亚马逊的 1.2-2 倍左右。公司热播的前

200 部影视剧中，亚马逊可提供 73 部，Hulu 仅能提供 27 部。

公司独家发行的《纸牌屋》成为公司内容质量赶超传统精品电视台的标志。结合下图，看到《纸牌屋》的每一次上新都会带来总用户环比增速的峰值，充分说明了头部内容对于订阅用户的网聚效应，在内容上击中用户痛点后，奈飞模式具有的低价、便捷性、定制化与移动化的优势开始重构行业竞争格局。截止 2017 年，奈飞已经占据了北美流媒体市场的51%份额，远远超出第二名 Amazon Prime video（22.1%）的份额。

图表 26：纸牌屋上映时点与总用户数增速（单位：万人）

另一方面，据 Second Measure 最新调研报告显示，奈飞的付费用户的忠诚度远远高于其它在线视频服务提供商（Hulu 和 HBO 等），该平台的用户会愿意长期的继续订阅，同时订阅其它平台如 Hulu 等服务也是为了作为补充，并非替代。大约 62%的 Hulu 会员同时订阅了 Netflix，而奈飞用户订阅 Hulu 的比例仅有 17%。80%多的 Netflix 用户仅订阅者一个平台，而 36.8%的 Hulu 用户同时订阅了多个在线视频服务。根据固定和移动智能宽带网络解决方案运营商 S

andvine 给出的一组最新数据显示，北美互联网用户晚间上网热门时段总互联网流量中有高达 37.05%都流向了 Netflix 服务，奈飞已经成为带宽高峰的“流量王”，比第二名的 Youtube 高出接近 20 个百分点。不管从用户订阅渗透率、专一度还是带宽占有率来看，奈飞用户的粘性和专一度都是流媒体行业第一。

图表 27：多平台交叉订阅比较

图表 28：北美峰时带宽比例（2017）

持续提价，证实公司的龙头溢价能力：2014-2017 年，奈飞完成三次分梯度提价，3 年总提价幅度达到 37.5%，由原来的 7.99 美金/月提高到 10.99 美金，提价的同时用户维持高增长，显示公司独家精品内容成功培养了用户粘性和忠诚度，订阅用户对于提价敏感度降低。公司依靠独家内容打造竞争护城河的模式得到市场验证，订阅用户与市值同步快速增长。

2.6、科技领跑，奈飞打造独一无二的观影体验

带宽+云服务夯实传输基础：随着公司视频用户规模扩大，为提高网速，奈飞分别与康卡斯特、美国电话电报公司（AT&T）、威瑞森（Verizon）、时代华纳（

Time Warner）等美国四大宽带服务商合作，购买其宽带服务，使用户可以流畅地观看奈飞视频。全球最大的云计算用户之一，按小时向亚马逊云 AWS 租借服务器、存储资源以及计算能力，以快速便捷地满足用户的搜索、推荐需求。为了便于搜集用户对于影片的反馈，奈飞为用户提供一个 1-5 星级的评分功能，用户“搜片+播放+评级”行为就构成大数据供数据工程师和数学家分析，做到在指定的时间、在特定地区的服务器上预备和装载剧集，保证奈飞的高速闪存驱动中存放着当地最热播的剧集，而其它非热门剧集，则会存放在相对廉价和低速的硬盘里。

算法优势引领个性化观影趋势：

科技全面为平台赋能，账户系统的打通和多平台兼容，掌握全球接近一亿订阅用户的行为数据，内容制作的立项、拍摄和市场宣传都由大数据驱动，克服了传统电影电视公司制作与观众分离的缺点。公司运用机器学习，针对不同用户的观影偏好在首页进行影片推送。“在线推荐引擎”是亚马逊和谷歌等公司常见的机器学习技术的应用，利用用户使用数据反馈，机器学习系统能够根据观众过去的收看习惯预测其未来可能喜欢的影片范围。公司组建了 AI 算法实验室，聘请大量专家对视频进行微细化分类，影片分类标签多达 76897 个；奈飞还雇佣电影、电视编剧等专业人员观看视频内容，对其进行评分。奈飞将这些数据与用户观看行为大数据进行分析，为用户提供精准化的推荐服务。

目前，奈飞用户观看的电影中有 75%来自系统推荐。在剧集的推荐方面，采用评分与用户偏好相结合的方式，充分利用用户的人口学和行为数据。如，严肃而深刻的高分哲学文艺片并不一定适合所有观众的口味，工作强度高的都市人回到家中观剧的首选很可能是“三俗”肥皂剧，而后者在通用的评分标准中不太容易拿到高星级。发展多终端覆盖，迎合年轻人消费需求：

奈飞积极拓展与终端厂商的合作，向游戏机、智能电视机、机顶盒、笔记本电脑、平板电脑、手机等各类终端推送流媒体业务。截至 2015 年，奈飞视频服务覆盖的终端设备已经超过 1000 款，主要是以下三类：一是智能电视机、机顶盒等电视终端。通过与智能电视机以及机顶盒厂商合作，奈飞视频内容进入电

视这一最重要的客厅终端。2008 年 1 月，奈飞与 LG 合作，推出内置奈飞视频内容的机顶盒。2011 年，奈飞与海尔、松下、三星、夏普、索尼、东芝、罗酷（Roku）等多家大型电视、机顶盒和蓝光播放器生产商合作，在其互联网电视机、机顶盒、蓝光播放器上添加奈飞按钮，用户只需按下该按钮，即可通过联网电视机观看奈飞视频。2013 年，奈飞分别与英国和瑞典最大的有线电视运营商维珍传媒（Virgin Media）、科恒（Com Hem）合作，通过机顶盒为其用户提供视频服务。奈飞视频甚至还覆盖到亚马逊、苹果、谷歌等竞争对手的机顶盒产品。

二是平板电脑、手机等移动终端。移动智能终端可满足用户随时随地随身收听收看视听节目的需求，奈飞主要通过与移动运营商、手机厂商等合作实现对移动终端的覆盖。2013年 10 月，诺基亚与沃达丰英国公司为其用户提供奈飞免费视频服务。2014 年 6 月，沃达丰英国公司为其 4G 用户提供为期 6 个月的奈飞视频服务。2014 年 10 月，英国电信公司（BT）与奈飞合作，为其手机、宽带和电视用户提供视频服务。2015 年 2 月，沃达丰澳大利亚公司为其用户提供奈飞视频服务。2016 年，沃达丰和法国电信公司 Orange 与奈飞寻求合作，在西班牙推出奈飞视频服务。三是游戏机终端。随着游戏机的智能化，游戏机逐渐成为客厅重要终端，其用户规模也不断扩大，奈飞将其目光瞄准游戏机市场。2008 年 7 月，奈飞与微软合作，为其 Xbox360游戏机用户提供在线视频服务。2009 年 10 月，奈飞与索尼合作，为其游戏机 PS3 用户提供视频服务。2010 年

1 月，奈飞与任天堂合作，为其 Wii 家庭游戏机用户提供视频服务。2011 年

7 月，任天堂便携式裸眼 3D 游戏主机 3DS 用户可在线观看奈飞视频。2013 年

3月，任天堂 TVii 游戏机用户也可观看奈飞视频。截至目前，奈飞已与各大主流游戏终端厂商达成合作，为游戏用户提供视频服务。

图表 29：2015-2017年全球机顶盒出货量（百万台）

图表 30：2015-2017年全球视频主机销量（百万台）

数据驱动下的立项、制作和宣发，基于亿级用户行为数据的定制化内容生产，克服了传统电影电视公司制作与观众分离的缺点，大大提高用户粘性，最终转化为公司定价权。公司大数据与算法深耕原创内容与用户体验，迅速建立起用户规模优势和独家内容优势，竞争护城河牢固。公司代表未来内容消费趋势，科技能力与独创的商业模式结合，成长巨头可持续性。传统的 PE、PS 估值方法在互联网新业态公司上存在局限。对传统行业的颠覆将使得新兴行业龙头迎来非线性的高速成长流媒体行业将将孕育数千亿美金体量的巨头。

图表 31：奈飞 PE Band 走势

图表 32：奈飞 PS Band 走势

3、国际用户：欧美文化全球扩张，打破地域文化限制

3.1、全球最卖座内容的独家供应商，潜在订阅用户数或达亿级

受益于新作的全球热捧，截止 2017 年 Q4，公司海外订阅用户数量首次超过美国国内订阅用户数，并且首次录得海外市场盈利。海外业务收入和 ASP 同比分别+59%和 12%，贡献利润 2.3 亿元，这是公司切入国际版图以来首次正的利润贡献。国际付费用户达 5783万，增速超预期（国际用户数增加 636 万，高于公司指引的 505 万和华尔街预测的 630 万）。虽然公司在全球扩张的过程中，面临不同地区用户口味、文化认知和当地竞争的问题，公司持续推出了具有“普世价值”的电视精品，如自制的《Bright》、漫威出品的《惩罚者》、《怪奇物语》和续订的《王冠》。英文内容的天然优势，和“普世价值观”的“好莱坞”内容，使得公司海外扩张具有先天优势，逐渐收获到越来越多的海外受众。

图表 33：2011-2017年奈飞海外订阅用户数走势（单位：万人）

公司内容投入的效率较高保证了全球独家的精品内容，稀缺性内容培养用户粘性，公司已经多次分梯度调价，订阅用户不减反增，证明公司拥有较高的定价权。全球扩张与稳定提价最终将助力公司的用户与内容优势，在流媒体增量市场中占据较大份额。内容投入效率高，原创战略驱动显著内容投入效果好，用户获取效率超亚马逊截至 2013-2015 年，奈飞在内容成本上维持 40%-50%的年增速。内容的大举投入为其带来竞争优势。据统计，截至 2015 年，奈飞在内容方面的投入是亚马逊的 2 倍，但其用户规模为后者的 13 倍，到了 2017 年，奈飞的内容投入是亚马逊 1.34 倍，用户数为 4.72 倍。公司用户获取效率持续超越亚马逊。

图表 34：2010-2017年奈飞内容制作现金支出金额及增速（单位：亿美金）

虽然奈飞的内容制作支出高速增长，但相比与其用户增长来说，单用户的内容投入金额增速较低，证明公司内容投入与产出效率较高，付费用户的增长能够有效摊薄成本。2011年-2017 年，奈飞每季度单位内容支出由 14.1 美金/人增长到 20.6 美金/人，年化增速为 5%，低于最近三年每年 10%以上的提价速度。公司背靠大数据建模的推荐算法，海量内容全球输出，扩张边际成本低。

图表 35：奈飞每季度单位内容支出（单位：美金/人）

图表 36：奈飞亚马逊内容投入与用户数对比（2017）

贯彻独家采购与自制内容并行策略，全面获取优质内容

公司通过与索尼影视娱乐公司（SPE）、特纳广播公司（TBS）、华纳兄弟电视集团（WBTVG）、迪士尼公司等公司合作，获得大量优质影视剧的网络独播版权。2013 年，奈飞与迪士尼达成了一项多年的影片独家授权协议，迪士尼 2006 年

以后出品的电影在影院放映后，将在奈飞独家首播，奈飞每年为其支付 3.5 亿

美元的版权费。2014 年，奈飞以每集200 万美元的价格，获得全国广播公司（N

BC）《黑名单》的独家网络版权。为争夺独家版权，奈飞还开创了美国影视行业一次性订购两季剧集的先例，如 2015 年 2 月购买了喜剧电视剧《爱》的两季版权。公司将自制内容视为重中之重。在自制内容方面的投入约占内容总投入的 20%，并将持续提升至 30%左右。公司 2017 年原创内容投资达到 60 亿美金，要比竞争对手亚马逊 Prime Video 的 45 亿美金高出 15 亿美金，也超过 H

BO、Hulu 的两倍。另外，公司计划 2018 年在内容方面将支出超过 70 亿美金。制作内容从电视剧延伸到电影领域。2013 年，奈飞斥巨资制作了《纸牌屋》、《铁杉树丛》等电视剧，获得良好的收视效果。其中《纸牌屋》获得广泛好评和巨大反响，获得艾美奖最佳剧集、最佳男主角和最佳女主角等 9 项提名。《纸牌屋》

的成功让奈飞知名度快速提高，还为其带来 200 多万新订户。2014 年，奈飞投入 9000 万美元制作了电视剧《马可•波罗》。2014 年奈飞 72%的用户观看过其原创内容，其中 60%的用户观看过付费原创节目。对自制内容的投资效率高于直接购剧的效率，使奈飞进一步扩大自制内容规模。

2015 年公司制作了时长为 320 小时的影视剧，2016 年这个数字达到了 4

50小时，超过了 HBO，公司成为北美第一大内容制作商。

图表 37：奈飞自制内容占比

凭借高质量的产出，奈飞的内容质量不断上升，2017 年获得 91 次艾美奖提名，仅次于HBO，远远领先于其他的传统电视台。从艾美奖获奖数量来看，Netflix 拥有了 20 项奖项，仅此于 HBO 的 29 项，是 Hulu 的两倍。

图表 38：制片平台艾美奖提名数 2016vs2017

图表 39：制片平台艾美奖获奖数 2017

公司在过去的短短 4 年时间，推动了视频流媒体平台的原创作品的升级。平台内容已经从低成本的恶搞剧、情景剧发展到了非常全面的题材和形态，大牌明星导演、顶级的品牌纷纷加入，尤其在大胆开拓新题材和新表现方式上，很多制作人在网络平台上获得了更大的空间，也因此创作出了一些投资很大、在传统的广播网播出收视风险很高的试水之作，同时也诞生了很多在奖项上与 HBO、AMC 等颁奖礼宠儿分庭抗礼的全新佳作。

针对用户对 4K 内容的巨大消费需求以及 4K 内容资源的稀缺，公司率先于市场开始生产制作 4K 节目内容。2014 年公司推出 4K 自制剧《纸牌屋 2》，之后的所有自制内容都采用4K 技术拍摄。目前，奈飞已与索尼等多家电视厂商和内容制作公司合作，以期推出更多优质 4K 内容。

3.2、全面收割全球顶尖内容，全球扩张步伐加快

公司不断加强与各国网络运营商、广电机构合作，将服务向美国以外的地区拓展。2010年奈飞在加拿大首先推出流媒体服务。截至 2014 年底，奈飞已在全球 50 个国家提供服务。2015 年公司分别在古巴和日本推出视频服务。2016 年公司覆盖了全球接近 200 多个国家和地区，并按照当地情况采取不同的定价策略，并持续购买各个地区的头部作品，网聚流量。

图表 40：奈飞全球定价一览（2017，单位：美元/月）

坚持多元化的路线，不断引进地域性内容，令各种观众群体都能成为奈飞制作内容的消费者。为满足美国、加拿大和拉美地区对英国广播公司（BBC）节目的收视需求，奈飞与BBC 进行内容合作，大量引进其内容产品。2011 年推出

BBC 环球的《神秘博士》、《疯狂汽车秀》和《小不列颠》等著名节目。2014 年购买了 BBC 古装剧《浴血黑帮》三季网络播出权。为吸引对日本内容感兴趣的用户，奈飞引进大量的日本动漫，如《火影忍者》、《死亡笔记》、《犬夜叉》，以及日本电影，如《公路狂飙》、《黑泽明之梦》、《切肤之爱》、《哥斯拉》等。进入日本后，奈飞还将为日本用户提供更多日本影视剧服务。公司还从拉丁美洲、中国购买了很多在当地获得巨大成功的节目的美国版权。如 2015 年，奈飞从中国引进热播电视剧《甄嬛传》，为更适合国际用户的收视习惯，奈飞对该剧进行加工，将其精编为 6 集，每集 90 分钟，2017 年购入《白夜追凶》，重新编排后向全球用户推广。

3.3、未来展望：规模效应凸显，盈利能力持续改善

内容策略的有效性逐渐凸显（内容投入带动用户增长）；营销投入遵循边际效用递减原则，最终实现有机增长。奈飞各项业务毛利在过去四年稳定增长，规模效应开始凸显。公司在产品成长和集中推广阶段会大量“烧钱”营销，但最终以实现产品可持续增长为目的，逐渐淡化营销投入；公司销售费用逐年降低，2017 年销售费用率为 10.93%，较 2011 年下降一个多百分点。

图表 41：奈飞国内外流媒体及 DVD 业务毛利率一览

图表 42：2011-2017年奈飞费用率走势

图表 43：2005-2017年公司净利润及增速（单位：亿美金）

图表 44：公司经营现金流一览（单位：亿美元）

虽然大规模的内容投入使得公司最近三年的经营现金流为负值，但迅速提升的净利润说明内容投入开始为公司带来丰厚利润，2017 年利润增速达到 100%，为过去 3 年新高。从不断增长的运营利润都可以看出，公司“流量变现”正进入快车道。

图表 45：2011-2017年奈飞年度 ARPPU 值走势（美金/人）

在付费用户快速增长，海外客户占比达到 51%的情况下，公司 ARPPU（付费用户人均营收贡献）从 2015 年的低位反弹，截止 2017 年达到 99.4 美金，创下四年来新高。随着边际成本的降低和公司的稳定提价，公司的 ARPPU 值将稳定提升。

4、投资机会：中国流媒体巨头将迎来价值重估

中国流媒体订阅习惯养成，正成为全球第三大视频付费市场根据艺恩统计，截至 2016 年 12 月，中国视频有效付费用户规模已突破 7500 万，增速为 2

41%，是美国市场的 9 倍，成为北美、欧洲之后全球第三大视频付费市场，预计

2017年中国视频付费用户将超过 1 亿。巨大的市场和逐渐普及的订阅习惯，将培养出于奈飞式的千亿视频巨头。根据统计，2017 年我国视频付费市场规模将达到 140 亿，2020 年中国付费视频用户将增长到 2.5 亿，市场规模也将增长至 600 亿元。从用户角度来看，2020年我国城镇人口料将达到 8.83 亿，预计长期来看一个城镇家庭会有一个视频付费用户，则未来视频付费用户数将达到 2

.94 亿。在与国外各市场对比之后也可以发现，我国视频用户在总人口中的渗透率仍处于较低的水平，仅为 5.43%，相比欧美发达市场仍有较大的空间。

图表 46：2011-2017年中国视频付费行业营收规模及增速（单位：亿人民币）

图表 47：全球不同国家视频订阅渗透率（2017）

2016 年以来，影音多媒体类应用成为中国用户使用时间最长的移动应用类型之一，仅次于移动社交，月人均使用时长为 1243 分钟，仅次于移动社交，成为移动互联网的最大“时长杀手”占据全移动互联网市场 32%的份额。拥有 4 亿用户的移动视频平台已经不止单纯提供看视频的功能，越来越多的用户在视频应用中购买电影票或者购买影视剧中的展示的产品，视频主流平台已经成为此趋势的主要推手，IP 服务开发的影响也逐渐在数据层面得到体现。

图 4

图表 48：移动互联网用户月人均使用时长 TOP 6 应用排名（截止 2017 年 12 月，单位：分钟/人）

千亿巨头的崛起，印证了 PGC 流媒体平台的商业模式与市场空间

奈飞模式证明了流媒体巨头的商业模式符合未来内容消费需求，能够追赶甚至取代传统电视电影行业，不断提高潜在市场规模。持续的内容投入能够建立竞争壁垒，最终实现对于观众的垄断。

奈飞价值在于一手掌握了全球最好的内容，一手直接掌握了用户，内容与用户直接没有任何的中间环节。在过去的传媒行业里，最好的公司只能占到一头（参考迪士尼与 hulu，一家是没有办法直接触达用户，一家是没有能力自己生产内容）。掌握流量和内容双向核心资源的流媒体公司，竞争实力和护城河远远高于普通的流媒体平台，能够获取高粘性用户并持续提价。

国内视频网站经历了野蛮生长、跑马圈地、合并整合等几个阶段后，已经明显形成以腾讯视频、爱奇艺与优酷土豆领跑的格局。从月活来看，爱奇艺以 4.6 亿月活用户领跑，腾讯以 4.5 亿月活紧跟其后，优土平台月活则为 3.7 亿，位列第三。从付费角度来看，腾讯视频的付费人数达到 4700 万，成为付费流媒体平台龙头，优酷土豆付费用户 3000 万排名第二，爱奇艺未公布 2017 年付费用户数据，预计在 2000 万以上。

根据 Questmobile 数据，TOP3 平台新安装留存用户数都显著增加，且新安装留存转化率普遍提升，虽然拉新难度增加，但用户更容易沉淀到平台上，平台的独家内容对用户有明显吸引力，因此用户对平台的忠诚度有所增加。付费用户在各个时段的活跃率都高于非付费用户。付费用户的活跃率整体平均高出非付费用户 7.8%，最高可达 12.2%。在线视频付费用户使用粘性显著高于非付费用户，提升会员的转化和通过运营策略提升会员留存率必然成为各平台的重点战略。未来市场格局趋于稳定，头部巨头将继续上升，最后形成与美国相似的寡头格局。

图表 49：国内各大视频平台月活人数及活跃率一览（2017，单位：万人）

图表 50：三大平台付费用户数（截止 2017）（单位：万人）

以腾讯视频、爱奇艺和优酷土豆为例，过去的国内的视频网站基本上是以掌握用户为主，三家视频平台持续巨额亏损，是因为依赖于头部内容的外部采购，三家竞争使得好内容越来越贵，所以国内视频平台很难盈利；从 2015 年开始，三家视频巨头开始了自制内容的试水，商业模式逐渐向奈飞靠拢。据艺恩智库统计，2016 年，爱奇艺的自制剧有 39 部，腾讯视频有 30 部，已经超过了美国 Netflix 的 29 部。2016 年度的自制剧整体市场规模突破 5000 集，相较于 2009 年增长近 250 倍，整个市场已明显成熟。视频行业对内容精益求精，IP 策

略、内容运营、内容自制不断推动；视频广告开始产品化（创新营销产品，基于大数据的精准创新广告投放）。与国外相似，相对于外部采购，视频网站能够掌控自制剧的整个流程，制作成本也相对较低。以 2015 年的爆款电视剧《余罪》制作成本在 2400 万左右，以网剧最高标准制作的《老九门》和《鬼吹灯之精绝古城》，制作成本都没有超过 2亿，而头部的电视剧版权价格往往高于这个价位，如腾讯视频购买的《如懿传》版权费高达 8 亿。精良的自制剧正在不断的为网站带来订阅用户，以乐视的《太子妃升职记》为例，单片为网站带来 200 万新增用户。

图表 51：2017 年最热网络视频平台自制剧排行

图表 52：国内三大平台订阅付费套餐一览

据统计，从 2016 年到 2017 年 8 月，爱奇艺出品网剧数量最多，为 58 部，占比 10%，腾讯系紧随其后，出品网剧 54 部，优酷系仅出品了 39 部。不过腾讯视频和优酷虽然在上新数量上难敌爱奇艺，但两家有近一半的新增剧播放量赶超 1 亿大关，优酷网剧总播放量更是突破 180 亿，独霸鳌头。

优酷：超级剧集探索阿里生态协同

优酷在 2017 年春季正式发布超级剧集概念，开始对阿里生态体系的营销资源和商业模式的进一步探索，有望帮助优酷和阿里大文娱体系获得口碑和盈利方面的双向提升，同时也会降低优酷今后获取内容的难度，并吸引更多内容制作团队与优酷合作。

爱奇艺：急需 IPO 解决资金瓶颈

随着网剧市场的快速发展，一个好的 IP 已经成为各视频平台在网剧领域头部内容打造上的有力保证。据显示 2016 年爱奇艺凭借《老九门》114 亿的播放量，创下当年网剧单部播放量最高值。而去年爱奇艺接连打造了《中国有嘻哈》和《河神》暑期档网综和网剧市场的爆款后，爱奇艺在 IP 方面取得了不错的成绩。

除此之外，爱奇艺对于产业链的最上游文学 IP 部分也在抓紧时间布局，可以想象在今后很长一段时间内爱奇艺仍然会以头部版权内容布局与 IP 网剧战略为核心发展，但由于百度的重心都转向了 AI 领域，爱奇艺面对的未来，很可能是背后靠山对它的财务支持力度越来越小，而面对其它两家有着不断资源供给的平台来说，爱奇艺能否站稳脚跟扩大市场占有率仍需要时间来验证。

腾讯视频：流量圈地，资金雄厚，生态协同

腾讯视频的增长关键是在于微信和 QQ 的社交分发。对腾讯视频而言，其背后的腾讯系社交资源可以源源不断地给它输送 UGC 的活血液，从而增加其其广告收入获得迅速增长。而它在社交生态的加持下，本质上正在越来越像 Youtube，过去优酷土豆们没做成广告业务，在腾讯社交平台以及效果广告的作用下，反倒越发突出。

随着主流视频网站的付费规模逐渐达到一定的基数，制作精良，拥有高口碑、高流量的精品化内容将成为最为核心的竞争力。腾讯依靠版权优势则是依靠内容细分化并精准的定位于各类观剧用户群，垂直分享到用户面前来抢占行业高地。从年初的《外科风云》，暑期的《鬼吹灯之黄皮子坟》以及正在热播的《那年花开月正圆》这三部用户付费的头部大剧上，利用大明星阵容和高制作规模以吸引用户，再加之安排《使徒行者 2》、《乡村爱情 9》等“小而美”型剧集的放送及细分化到各个受众人群当中，腾讯视频足以摇下大量金币。综上看来，在网剧市场，无论巨头资源、用户关注度亦或是行业投资者都在往几大头部的平台集中，也都在不断通过“前所未有贴近观众”的优势来反哺上游内容的制作，并运用

数据的手段进行精准的用户分发，再去不断扩大头部内容的比例，这样一来网剧行业的二八效应在今后会更加明显。

大数据推送模式缺乏，算法驱动的体验提升成为当务之急：相较于奈飞深耕 10 年的多维度推荐模型，国内视频网站停留在打造“爆款”阶段，对于用户观看行为和用户数据的分析不足，还未发展出奈飞定向人群定制的精准推荐能力。国内网络自制剧只有 10%的头部剧能吸引上亿次点击，但爆款内容主要还是依赖 IP 来积累人气，总体内容的精品化程度和订阅用户的拉动能力依旧不足，而长尾的小众内容仍然乏人问津。结合奈飞单个付费用户市值的走势，结合中美视频商业模式的相似性，中国的传媒行业也将迎来相似的格局改变，腾讯视频、爱奇艺等这些流媒体平台龙头价值凸显，布局龙头的公司有望迎来价值重估。

图表 53：奈飞付费用户市值走势（市值/付费用户数，单位：美金）