宏观经济_110227宏观经济简评-油价上升对经济的影响
宏观经济简评
宏观经济研究报告
2011年2月27日
彭文生
分析员，SAC执业证书编号：S0080511010001
中国经济
研究部
pengws@cicc.com.cn
油价上升对经济的影响
近来中东局势急剧动荡，引起石油价格大幅上涨，令不少投资者对未来宏观经济走势产生担忧。我们觉得有必要就油价上涨对宏观经济的影响，在概念和分析框架方面作一些梳理，以便更全面地判断本次油价上涨对经济的影响。总体上说，我们觉得传统的经济分析容易高估油价上升对全球经济的影响。从事后来看，市场往往对突发事件造成的未来前景不确定性反应过度。当然对于这种过度反应，我们事前很难在其发生的时间上和程度上做出判断。判断油价上升对全球经济的影响，最重要的一点，要区分油价上升和石油供给突发式的短缺。当前的油价上升并不是供给突然下降引起的，而是风险溢价的上升。未来即使油价进一步上升，也要看石油供给是不是真地出现了显著下降。伴随供给突然下降的油价上升和没有实际的供给冲击这两种情形对经济影响的渠道和结果不一样。1、油价上升对全球经济的影响
市场上的经济分析往往依据石油净进口占一个国家GDP的比重来估计油价上升对经济增长的影响。油价的上升造成净进口支出的增加，代表实际收入减少，从而降低内部消费和投资需求。更复杂一点的分析会考虑油价上涨对通胀的影响以及货币政策的反应。对后者的看法，观点分歧很大，货币政策会紧缩、不变甚至放松的观点都有，取决于对经济增长受油价上涨影响程度的不同判断。
在经济全球化的今天，这种分析容易高估油价上升的影响。油价上升本身代表的是全球收入的再分配（而不是减少），收入从石油进口国转移到石油出口国。这可能产生两个效果：1）石油出口国收入增加导致从其他国家进口的商品和服务增加；2）石油出口国收入增加的另一部分变为财富积累，通过资本流动回到石油进口国，宽松了这些国家的融资条件，部分抵消油价上升的负面影响。2003－2007间油价上升是个明显的例子：一方面是石油输出国进口增速加快，尤其是中国等制造业新兴市场国家对OPEC国家出口增加（图表1）；另一方面是OPEC国家外汇储备也大幅增加，回流到美国和欧洲国债，是国债收益率维持在低位的一个重要因素（图表2）。
当然，量化地比较收入转移的影响比较困难，石油出口国的边际消费倾向可能与石油进口国不同，二者收入的变化对消费品进口的影响未必简单地此消彼长。同时，资本回流的传导渠道也较复杂，影响也很难量化。由此造成的结果是经济分析偏重油价上涨造成的第一轮影响，即对石油进口国的贸易渠道的负面影响（相对容易量化）。但难以量化并不代表不重要。从这个意义讲，那些有条件考虑不同渠道和石油进出口国两方面影响的分析，比如IMF的估算，相对误差应该要小些。IMF2007WEO估计油价上升100％（当时油价和这次油价上升之前的水平差不多）降低全球增长1.4％，结果是比较温和的。我们估算油价上涨到130美元/桶，世界经济增长将减少0.6个百分点，中国经济增长将减少0.3个百分点。
请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明
中金公司研究部：2011年2月28日
2、全球对石油需求是否减少是我们观察油价上升对经济影响的关键
上述分析引申出的一个问题是，除了油价本身外，还有没有其它指标可以帮助我们分析判断经济形势呢？全球对石油的消费（需求）量是一个。
石油消费量是经济活动的一个领先指标（虽然没有油价那么及时）。在没有可靠而经济的替代能源的情况下，油价上升而同时石油消费量减少，则说明对经济活动的负面影响比较显著（短期内能源的使用效率不会有显著改善，所以石油使用量下降意味着经济活动受到影响）。在2003－07间，实际油价（扣除CPI通胀）上升超过150％，但全球石油需求增长没有明显放缓，说明经济受到的影响不大。当然，当时世界经济增长强劲，旺盛的需求本身可能就是油价上涨的推手，但这与上文提到的抵消因素至少是不矛盾的。
更进一步，2003－07年间石油消费没有因油价大幅上升而下跌，还可能有另外一个原因，就是石油需求的价格弹性低，比70－80年代有了显著下降。从宏观层面看，有两个因素可能导致石油需求的价格弹性下降：1）面对油价上涨带来的通胀压力，中央银行所采取的货币政策紧缩程度比70－80年代大大降低；2）现在全球石油消费中新兴市场国家和石油输出国本身占的比重大幅上升，而这些国家基于保障生活水平、维护社会稳定和发展经济的考虑，往往采取措施保持石油消费量不受大的影响（比如中国等国家对国内成品油价格的控制，在一段时间通过政府补贴来延迟甚至切断国际油价的传导）。这两个因素在2003－07存在，现在仍然存在。3、石油供给显著下降的负面影响要大得多
和突发事件带来的油价上涨相比，石油或其他主要能源供给显著下降给经济带来的负面影响要大得多。道理很简单，石油供给突然下降带来的短缺，在没有可靠和有效的替代能源的情况下，会直接冲击生产和消费。能源供应突然下降对经济影响的例子包括1973年中东国家对美国的石油禁运，导致油价在1年内从12美元升到75美元，美国出现大范围的汽油短缺。1972年英国工人罢工导致煤炭短缺，电力生产下降，一些地方被迫实行3天工作制。 