2018年中国高端白酒行业发展趋势分析报告

正文目录

高端白酒需求持续强劲，次高端有望进入价格提升阶段........4

白酒板块股价涨幅继续领跑食品饮料板块...............4

前三季度食品饮料板块股价涨幅跑赢沪深300指数15.7pct.，白酒跑赢37.6pct.......................................5

高端白酒前三季度股价涨幅67%，次高端白酒股价涨幅81.07%，领跑白酒板块...................................6

白酒板块业绩持续高增长，次高端白酒预收账款大幅增长.........7

白酒行业2017第三季度营业收入同比增加48.7%，净利润同比增加85.8%..............................7

白酒行业毛利率及净利率同比上升.........................9

白酒行业预收账款稳定，次高端白酒预收账款同比大幅提升....10

高端白酒需求强劲，次高端价格有望回归合理水平..........12

高端白酒需求强劲，双节期间及节后批价迅速恢复.......12

2018年次高端价格回归合理水平预计将成为新增长点.........12

重点公司点评...................................13

贵州茅台：批价压力测试通过，提价基础扎实...............13

五粮液：高端白酒需求强劲，业绩超预期...............14

泸州老窖：产品结构优化，毛利率大幅提升...............16

山西汾酒：改革快速推进，利润高速增长...............18

沱牌舍得：中高档销量提升，费用投放空前...............20

酒鬼酒：产品策略对收入增长的压力超预期...............22

今世缘：业绩稳健增长，产品结构持续优化...............23

风险提示...................................24

图表目录

图表1：食品饮料行业各板块2017前三季度涨幅...............5

图表2：食品饮料子板块近期涨跌幅情况..................5

图表3：白酒板块近期涨跌幅情况...........................6

图表4：2017年高端酒和次高端酒股价领涨白酒板块..........7

图表5：2017前三季度白酒行业营业收入同比增加27.6%..........8

图表6：2017前三季度白酒行业净利润同比增加40.53%.......8

图表7：2017Q3白酒行业营业收入同比增加48.7%...............8

图表8：2017Q3白酒行业净利润同比增加85.8%...............9

图表9：白酒行业毛利率前三季度同比增加3.34个百分点.......9

图表10：白酒行业费用率前三季度同比减少2.12个百分点......9

图表11：2017Q3白酒行业预收账款稳定...............10

图表12：高端白酒企业2017Q3预收账款占行业总额比例接近70%..............................................11

图表13：2017前三季度上市白酒企业财务数据（亿元）.........12

图表14：2017Q3上市白酒企业财务数据（亿元）...........12

图表15：贵州茅台盈利预测调整..............................14

图表16：2007年-2017前三季度五粮液营业收入及增速......15

图表17：2007年-2017前三季度五粮液净利润及增速（百万元）..16

图表182008年-2017年前三季度泸州老窖营业收入增速（亿元）17

图表19：2008年-2017年前三季度泸州老窖毛利率走势.......18

图表20：2009-2017Q1-Q3山西汾酒营业收入及增速（百万元）...19

图表21：2009-2017Q1-Q3山西汾酒毛利率走势...............20

图表22:2009-2017Q1-Q3山西汾酒销售费用率及管理费用率走势............................................20

图表23：2009-2017Q1-Q3山西汾酒归母净利润及净利润增速（百万元）..........................................20

图表24：2008年-2017年前三季度沱牌舍得营业收入及增速（亿元）.............................................22

图表25：2008年-2017年前三季度沱沱牌舍得毛利率及销售费用率走势...................................22

图表26：酒鬼酒盈利预测调整明细.............23

图表27：2011年-2017年前三季度今世缘营业收入及增速（亿元）.24

图表28：2011年-2017年前三季度今世缘净利润及增速（亿元）..24

高端白酒需求持续强劲，次高端有望进入价格提升阶段

白酒板块股价涨幅继续领跑食品饮料板块

白酒板块业绩持续高增长，高端及次高端白酒股价涨幅领跑白酒板块。高端白酒整体需求强劲，2017Q3高端白酒收入同比增加84.52%，净利润同比增加112.25%，预收账款规模稳定。高端酒强劲的需求有望带动年底旺季高端酒批价再次上涨。次高端白酒受益于高端白酒价格上升带来的消费挤出和来自中档白酒的消费升级，市场扩容明显。次高端白酒2017Q3收入同比增加28.05%，净利润同比增加29.19%，山西汾酒、洋河股份预收账款同比增长超80%，沱牌舍得预收账款增速达137.7%。我们预计2018年高端酒价格有望继续上行，次高端白酒有望迎来销量平稳增加，价格持续回升的阶段。价格上涨将是次高端酒企业绩最大的弹性来源。重点推荐沱牌舍得、今世缘、贵州茅台。

前三季度食品饮料板块股价涨幅跑赢沪深300指数15.7pct.，白酒跑赢37.6pct.

前三季度白酒股价涨幅领跑食品饮料板块，继续跑赢沪深300指数。今年前三季度白酒板块实现53.5%的绝对正收益，跑赢沪深300指数37.6个百分点，在食品饮料各子板块中涨幅位列第一。

图表1：食品饮料行业各板块2017前三季度涨幅

图表2：食品饮料子板块近期涨跌幅情况

高端白酒前三季度股价涨幅67%，次高端白酒股价涨幅81.07%，领跑白酒板块

高端白酒2017H1股价涨幅54%，Q3股价涨幅8.4%，前三季度股价涨幅67%。其中贵州茅台H1股价涨幅41%，Q3股价涨幅11%，前三季度股价涨幅57%；五粮液H1股价涨幅65%，Q3股价涨幅3.0%，前三季度股价涨幅70%；泸州老窖H1股价涨幅56%，Q3股价涨幅11%，前三季度股价涨幅73%。高端白酒年初至11月13日股价涨幅达到113%。高端白酒的价格上涨使次高端白酒性价比凸显，从而带动了次高端白酒的消费活跃。次高端白酒经历半年报业绩验证，三季度成为市场热点。次高端白酒H1涨幅20%，Q3涨幅50%，前三季度涨幅81%，年初至11月13日幅达到106%。年初至11月13日高端及次高端白酒涨幅大幅超过二三线地产酒。

图表4：2017年高端酒和次高端酒股价领涨白酒板块

白酒板块业绩持续高增长，次高端白酒预收账款大幅增长

白酒行业2017第三季度营业收入同比增加48.7%，净利润同比增加85.8%

白酒行业上市公司2017前三季度营业收入为1228.56亿元，同比增加27.6%，净利润为410.91亿元，同比增加40.53%。2017Q3实现营业收入427.26亿元，同比增加48.73%，净利润151.96亿元，同比增加85.78%。白酒行业上市公司营业收入和净利润均维持高速增长态势。高端白酒收入及净利润Q3同比涨幅领跑白酒板块。高端白酒2017Q3收入同比增加84.52%，净利润同比增加112.25%。次高端白酒2017Q3收入同比增加28.05%，净利润同比增加29.19%。二线酒2017Q3收入同比增加7.37%，净利润同比增加28.83%。三线酒2017Q3收入同比减少5.33%，净利润同比增加14.89%。

图表5：2017前三季度白酒行业营业收入同比增加27.6%

图表6：2017前三季度白酒行业净利润同比增加40.53%

图表7：2017Q3白酒行业营业收入同比增加48.7%

图表8：2017Q3白酒行业净利润同比增加85.8%

白酒行业毛利率及净利率同比上升

得益于今年以来多家酒企相继上调产品价格等因素，2017前三季度白酒行业毛利率提升至73.37%，同比增加3.34个百分点；期间费用率18.26%，同比下降2.12个百分点；净利率32.07%，同比增加3.06个百分点。

图表9：白酒行业毛利率前三季度同比增加3.34个百分点

图表10：白酒行业费用率前三季度同比减少2.12个百分点

白酒行业预收账款稳定，次高端白酒预收账款同比大幅提升

白酒行业2017年第三季度末预收账款规模同比小幅上升，下游需求稳定。白酒行业上市公司Q3的预收账款规模达到321.1亿元，同比增长1.54%，环比增长3.38%。次高端白酒预收账款规模同比大幅提升，收入增长有望持续。继上半年高端白酒预收账款大幅增长后，第三季度次高端白酒接力增长。山西汾酒、洋河股份预收账款同比增长超80%，沱牌舍得预收账款增速达137.7%。次高端白酒受益于高端白酒价格上升带来的消费挤出和来自中档白酒的消费升级，市场扩容明显，存量的次高端品牌都将显著受益于这一行业趋势，收入和利润端有望体现出较大的弹性。在绝对规模方面，以茅台为代表的高端白酒预收账款占行业总额的比例接近70%。

图表11：2017Q3白酒行业预收账款稳定

图表12：高端白酒企业2017Q3预收账款占行业总额比例接近70%

图表13：2017前三季度上市白酒企业财务数据（亿元）

图表14：2017Q3上市白酒企业财务数据（亿元）

高端白酒需求强劲，次高端价格有望回归合理水平

高端白酒需求强劲，双节期间及节后批价迅速恢复中秋国庆旺季前茅台集中发货，在发货量存在较大增长的背景下，茅台的批价从1400元下滑至1280元，但是在强劲需求拉动下双节期间及节后批价又恢复至1350-1400元。在茅台批价回落期间，五粮液批价虽也出现下降，但降幅有限，反映出高端白酒整体需求强劲。高端酒强劲的需求有望带动年底旺季高端酒批价再次上涨。

2018年次高端价格回归合理水平预计将成为新增长点

我们认为，2017年是次高端重建渠道，迅速铺货走量的一年。今年次高端白酒业绩贡献还是以量增为主，内在逻辑是经过调整期茅台价格的下滑，白酒行业整体价格空间压缩，次高端价格及渠道体系遭受了严重破坏。面对新一轮白酒牛市，茅台价格重回上涨通道，次高端今年的首要任务是大规模招商以及渠道铺设，各家均在积极抢占经销商资源，开拓门店网点，提高市占率。我们认为2018年高端酒价格有望继续上行，次高端白酒有望迎来销量平稳增加，价格持续回升的阶段。价格上涨将是次高端酒企业绩最大的弹性来源。以2012年白酒价格体系为例，若茅台价格达到终端价2000以上时，五粮液、国窖价格依次在1300元和1100元左右，其它次高端价格在500-800元不等。以目前次高端300-400元的价位段来看，我们认为未来两年其价格涨幅空间较大。

重点公司点评

贵州茅台：批价压力测试通过，提价基础扎实

贵州茅台前3季度实现营业收入424.50亿元，同比增长59.40%；前3季度实现归属于母公司的净利润199.84亿元，同比增长60.31%；前3季度实现扣非归母净利润200.87亿元，同比增长60.12%。Q3单季实现收入189.93亿元，同比增长115.95%；Q3单季实现归属于母公司的净利润87.33亿元，同比增长138.41%。前3季度业绩超过我们此前的预期。三季度末预收款项规模达到174.72亿元，季度环比小幅下降1.73%。

批价压力测试通过，主力产品提价具有来自基本面的强劲支撑。针对17H1市场上飞天茅台严重供不应求带来批价快速上涨的情况，公司从8月15日开始有序的加大发货量，按照公司规划，国庆和中秋计划投放量为5600吨普通茅台酒和600吨其他规格茅台酒。在发货量存在较大增长的背景下，茅台的批价从1400元下滑至1280元，但是在强劲需求拉动下双节后批价又恢复至1350-1400元。稳定的批价使得茅台公司对市场需求的信心进一步提升。同时“茅台云商”的全面上线也将使得茅台公司对产品终端价格控制力的信心获得提振，我们预计17年末和18年初茅台产品提价的窗口期打开，而主力产品的提价将显著的增加贵州茅台的业绩弹性。

图表15：贵州茅台盈利预测调整

五粮液：高端白酒需求强劲，业绩超预期

五粮液前三季度实现营业收入219.78亿元，同比增加24.17%；实现归母净利润69.65亿元，同比增加31.7%；扣非后实现净利润199.05亿元，同比增加37.48%；前三季度公司收入利润皆超预期。三季度末公司预收款余额为49.26亿元，较半年报预收款余额下降11%，前三季度预收款叠加收入增速整体增速约为10.2%，主要系去年同期预收款余额基数较高所致，去年9月普五提价，经销商在提价前打款积极性较高。

普五批价稳定反映强劲需求，五粮液有望受益高端酒年底批价上涨。在双节前茅台批价回落期间，五粮液批价虽也出现下降，但降幅有限。国庆前五粮液批价企稳并开始回升，并且单三季度销售收入同比增速大幅提高，反映出高端白酒整体需求强劲。虽然节后普五价格小幅回落但价格依然稳定，表明五粮液自2016年以来的挺价工作效果显著，批价稳定、顺价销售有利于增强渠道信心。高端酒强劲的需求有望带动年底旺季高端酒批价再次上涨，如果高端酒供需进入紧平衡，五粮液销量有望继续受益。

图表16:2007年-2017前三季度五粮液营业收入及增速（百万元）

图表17：2007年-2017前三季度五粮液净利润及增速（百万元）

泸州老窖：产品结构优化，毛利率大幅提升泸州老窖三季度旺季销售超预期，2017年前三季度公司实现营业收入72.80亿元，同比增长23.03%；归属于上市公司股东的净利润19.97亿元，同比增长31.11%，经营业绩超我们预期。单三季度公司实现收入21.64亿元，同比增加32.53%，旺季收入同比增速较Q2的18.42%有明显提升；单三季度归属于上市公司股东的净利润5.30亿元，同比增长34.15%。三季度末公司预收款余额为14.34亿，较半年报的8.14亿元也有明显增加，环比增速为76.17%，进一步验证公司销售业绩强劲增长。

国窖量价齐升，毛利率较上年同期上升11.57pct。第三季度公司毛利率增长较快，Q3毛利率达到81.25%，较上年同期大幅提高了11.57个百分点，主要由于公司产品结构持续优化所以及1573继续贡献高增长。2017年以来，国窖1573继续延续高增长态势，并且实现量价齐升，大概率将提前完成公司计划。虽然中低档白酒由于公司主动调整以及行业竞争等原因增速相对较慢，但是随着高档白酒占比提升，公司整体毛利率持续提升。2017年10月8日起，公司主要高端产品国窖1573经典装建议零售价由899元/瓶提升至969元/瓶，上调70元/瓶。我们预计公司将继续倡导品牌价值回归，虽然此次提高建议零售价，但如果终端动销达到预期，出厂价有进一步提升的空间。此外，公司为了促进销售，本期继续加大了广告宣传和市场促销活动（产品陈列，市场开发等），销售费用率为27.85%，同比增加6.98个百分点，较第二季度上升了10.78个百分点。预计公司未来仍将在华北华中市场继续保持较大的费用投放，同时对于华东等空白市场积极布局，带动公司产品持续高速增长。

图表18：2008年-2017年前三季度泸州老窖营业收入及增速（亿元）

图表19：2008年-2017年前三季度泸州老窖毛利率走势

山西汾酒：改革快速推进，利润高速增长山西汾酒三季度旺季销售增长势头强劲，国企改革继续快速推进，季报再传捷报。前三季度公司实现营业收入48.56亿元，同比增加42.8%；前三季度公司实现归母净利润8.05亿元，同比增加78.5%，利润增速超预期。单三季度公司实现收入14.34亿元，同比增加46.8%，旺季收入同比增速较Q2（30.2%）有明显提升。前三季度公司预收款余额为5.04亿，比半年报也有明显增加，环比增速为35.8%，预收款叠加收入同比增速达到46%。

青花系列终端提价顺利，明年省外市场有望成为增长主力。今年5月25日汾酒宣布对青花20年团购指导价每瓶上涨20元，并推出升级版青花30年。根据三季报，我们预计公司中高端白酒收入保持了45%左右的增长，占白酒收入比例提高至71.3%。中高端白酒终端价格提升以后，旺季动销良好，表明提价进展顺利，青花基本已经实现顺价销售，其中河南地区青花今年以来终端价格回升超过120元。通过回溯上轮白酒牛市时期青花与茅台的价差比例，我们发现2012-2013年茅台价格高位期间青花汾酒终端价格基本是茅台终端价格的48%，而2017年至今青花与茅台的终端价差仅为33%，因此我们认为明年青花系列大概率仍有提价空间。根据各地区经销商会议的调研反馈，明年省外分地区均制定较高任务目标：河南目标10亿（较今年任务目标+208%），京津冀目标13.5亿（较今年任务目标+80%），山东地区目标5亿，我们认为明年省外市场有望成为增长主力。

图表22：2009-2017Q1-Q3山西汾酒销售费用率及管理费用率走势

图表23：2009-2017Q1-Q3山西汾酒归母净利润及净利润增速（百万元

沱牌舍得：中高档销量提升，费用投放空前

沱牌舍得前三季度实现营业收入12.43亿元，同比增长13.11%；归属于上市公司股东的净利润0.95亿元，同比增长74.2%；经营活动产生的现金流量净额为3.21亿，较上年末增长385.44%，公司经营业绩基本符合我们预期。单三季度公司实现收入3.64亿元，同比增加14.01%；归属于上市公司股东的净利润0.33亿元，同比增长4.76%。三季度末公司预收款余额为2.77亿，较上年末的1.98亿增长了39.92%；其他应付款为3.94亿元，较上年末的1.81亿增长了117.8%。舍得动销情况良好，公司继续加大费用投放力度。从渠道调研情况来，公司通过“舍得智慧讲堂”等活动加大终端投入力度，品味舍得单品动销情况良好，前期消费者教育效果逐渐显现，舍得接受度逐渐提高也带动了公司中高档白酒销量。

前三季度，公司中高档白酒销售收入10.03亿元，同比增长28.87%；低档酒收入1.13亿元，同比下降25.55%，产品结构继续优化。其中，3季度单季中高档白酒销售收入3.1亿元，同比增长36.56%。中高档白酒在公司产品结构的占比进一步提高，也拉升了公司毛利率，前三季度公司毛利率达到75.34%的新高，较上年同期提升了23.43个百分点。公司全力打造“舍得”+“沱牌”两大系列产品，各自建立营销团队进行双品牌运作，经销商布局继续扁平化，实现由渠道驱动变为消费驱动，催生市场新活力。前三季度公司销售费用3.93亿元，同比增152.68%，销售费用率达到31.62%的历史高点。同时，公司核心销售区域西南、华中、华北和东北销售区继续保持25%以上的销售收入增速，其中东北地区增速高达59.42%。

酒鬼酒：产品策略对收入增长的压力超预期

酒鬼酒前3季度实现营业收入5.51亿元，同比增长27.01%；前3季度实现归属于母公司的净利润1.16亿元，同比增加77.67%；前3季度实现扣非归属母公司净利润0.90亿元，同比增加47.21%；Q3单季实现收入1.81亿元，同比增加26.35%；Q3单季实现归属于母公司的净利润0.34亿元，同比增长25.65%。公司前3季度业绩略低于我们此前的预期。

产品策略调整对收入的影响超过预期，静待战略布局量变引发的质变。Q3收入增速低于我们此前预期的原因有二，1）高端产品内参控量挺价策略执行的时间长于预期。为维护内参品牌在高端白酒领域中的市场形象和价格水平，公司自年初到Q3一直采用控量挺价的策略，这对内参品牌收入规模的增长具有一定压制作用，但更利于品牌长期发展潜力；2）主打新品52度高度柔和酒鬼酒快速增长背景下，与其市场具有一定重合度的50度酒鬼酒则出现战略性收缩。为与主打52度高度柔和酒鬼酒形成互补，公司今年还推出42度酒鬼酒，面向偏好低度酒的消费群体。与此同时，过往公司主力产品之一50度酒鬼酒则出现战略性收缩，这对公司收入规模的增速也造成压力。中粮入主之后解决了过往制约公司发展的实际控制人频繁变更的问题，在公司治理明显改善的背景下，酒鬼酒的品牌、产品和渠道策略正在沿着正确的方向前行，次高端品牌定位的潜力有望释放。

图表26：酒鬼酒盈利预测调整明细

今世缘：业绩稳健增长，产品结构持续优化

今世缘前三季度实现营业收入23.93亿元，同比增长16.14%；归属于上市公司股东的净利润7.75亿元，同比增长20.01%，经营业绩符合我们预期。单三季度公司实现收入5.89亿元，同比增加19.23%，增速较上季度提高了7.5个百分点；单三季度归属于上市公司股东的净利润1.27亿元，同比增长10.43%。由于白酒消费税调整的影响，前三季度公司税金及附加2.66亿元，占公司收入的11.12%，较上年同期的8.65%提高了2.47个百分点。

公司特A+类产品份额持续提升，有利于未来公司盈利提升。根据草根调研，我们预计今年双节期间返乡苏北苏中人数较往年增多，公司3季度经销商备货量较上半年有所提升，国缘销量保持高速稳定增长。前三季度，以国缘双开、国缘四开为代表的特A+类（出厂指导价300元及以上）产品收入10.64亿元，占产品总收入的44.72%，较上半年提升1.9个百分点；特A类产品收入8.45亿元，占比为35.47%，与上半年基本持平。前三季度公司产品价格基本保持稳定，但在竞品多次提价的压力下，公司逐渐调整产品价格。10月18日发布销售文件称从11月1日起，公司将对国缘系列多款产品同时上调终端供货价和建议零售价，其中四开国缘上调20元/瓶、对开国缘上调15元/瓶、单开国缘上调10元/瓶、柔雅国缘上调10元/瓶、淡雅国缘上调5元/瓶。我们预计公司产品价格调整将带动毛利率提高，有利于未来公司盈利提升。

图表27：2011年-2017年前三季度今世缘营业收入及增速（亿元）

图表28：2011年-2017年前三季度今世缘净利润及增速（亿元）

风险提示

高端白酒需求不达预期；高端白酒终端价格短时间内过快上涨的风险；宏观经济情况影响白酒消费；食品安全问题。

本文来源：https://www.2haoxitong.net/k/doc/8ca3ff88ab00b52acfc789eb172ded630b1c98ed.html