从财务管理角度看宝万之争

从财务管理角度看宝万之争

宝能系和万科管理层的股权争夺战在资本市场上演了一出大戏。从王石宣布不欢迎“宝能系”成为万科第一大股东，到野蛮人撞门，到华润增持，再到引入深铁，直至华润最后为了“利益”悍然反目。万科股权争夺战局势多变，但多方博弈仍在市场轨道内，来自各方力量的机谋角逐，使得这场股权之争注定成为中国企业史册上浓墨重彩的一笔。这样呈现在阳光下的股权交易争夺在中国资本市场上是难得一见，本文旨在从财务管理的角度分析“宝万之争”。

一、并购活动中的财务管理

从总体看，财务管理的内容包括财务活动涉及的一切可以用货币表现的事项。其中最主要的内容是投资决策、筹资决策和利润分配决策。企业并购是企业扩大生产规模、占领市场份额以及获得利润的方式之一。但是，企业并购的进行并不是那么容易的，它需要企业的经济实力作为支撑。在整个企业并购中会产生各种财务管理方面的问题，比如说并购目标的选择、并购方式的选择、并购资金的来源以及并购后财务处理方式如何选择，这些都是企业面临的现实问题。

企业并购的实质，实际上是在对企业的控制权逐渐运动的过程中，各权力主体在以产权为依据的新的制度安排中的一种权力转移和让渡的行为，在这个过程中企业的权力主体不断地更换。

企业并购又可分为善意并购和恶意并购。并购往往有多重动因，基本可以从经营、财务等几个方面来进行挖掘：经营方面的动因例如获取战略机会、管理绩效优化、充分发挥规模效应和协同效应等；财务方面的动因诸如避税因素、增强筹资能力、进行股权融资等。但同时并购的风险仍然不容忽视，财务因素是贯穿整个并购活动，需要重点考量的关键性因素，做好对财务管理的研究，是企业并购活动当中的首要着眼点和着力点。

二、万科：股权分散上市公司如何规避收购风险

1、万科缘何成为香饽饽

作为地产股龙头，万科的市值超过2900亿元，不过在宝能系入股之前，最大股东华润集团持股也仅有15%左右。作为地产龙头，万科的品牌优势在于企业文化和人力资源管理制度。在业内，许多企业的员工手册可以说就是万科职员手册的翻版。这得益于万科创业者很早就完成了转化为职业经理人的定位。建立了比较完善的经理人制度。

万科之前多次表示，由于公司股权分散，因此不存在控股股东和实际控制人。在宝能系之前，华润已身居万科大股东位置多年，甚至持股比例显著高于其他股东，但万科也一直声称华润仅是公司第一大股东，且始终强调公司无控股股东和实际控制人。

站在管理层的角度，股权分散，管理层才真正有权力。分散持股可以避免占用过多的个人资产，避免个人投资和所任职的公司有过多风险方面的重合，但对于稳固创始人和管理层对于公司的控制权来说，就不是好办法了。从收购角度来讲，管理层持有股份少，很可能使自己陷入敌意收购的危险中。

而根据万科的公司章程，持股比例若达到30%则成为公司的控股股东。控股股东意味着有表决权对股东大会的决议产生重大影响，进而影响企业的经营决策。这就给了宝能系很大的诱惑力。在容易出现股权之争的上市公司里，一般内部人控制的状况是比较明显的，因为他的股权高度分散，没有一个绝对控股，或者说是一个相对控股大股东。所以在某种程度上，这样的上市公司被管理层的控制就比较明显，具备这样特征的公司是很容易出现股权之争的。尤其整个资本市场的大势不是特别有利，公司的股价相对来讲被低估的时候，它就更容易成为目标。这也是万科屡次成为股权之争的标的的一个很重要的原因。

2、如何应对敌意收购

从前海人寿、钜盛华增持万科A，而万科难以有效狙击。这场争夺战提醒创业公司重视股权设计，规避可能出现的收购风险。当经理人遭遇敌意并购时，该采取什么措施？主要是分类股份、分类董事会、股东权益保障计划、经理人控制权变更条款、大股东投票权限制等。

万科管理层采取了以下措施：

（1）与94年“君万之争”类似，当时万科差点被君安证券及其一致行动人所接管。万科也是通过停牌、多方游说阻止了对方。这次停牌期间，万科管理团队采取何种措施成为决定成败的关键。

（2）万科管理层在寻求外援时，也不忘给对手施压，比如说查这个资金是不是违规，94年的时候是举报老鼠仓，这一次是查宝能的资金是否是合法的来源。所以某个时间段内，相应的主管机关也发话了，也有一些调查取证的姿态，这样也能给宝能系造成很大的心理压力。12月17日，王石指出宝能系购买万科的第一份钱来自万能险，就是短期债务。但是短债长投，风险非常大。

（3）王石在事件发生后，四处奔走，游走在股东之间，但这个过程中，机构做事有自己的判断力，他会来了解信息，会去判断一个公司发展的前景。到底是哪一方股东，他们的想法和战略会更有利于万科的长远发展，会更有利于公司股价的前景。

（4）也可以看到他带领团队在不停找钱。有一说，是可能要让万科的员工，每个人平均大概有三十万，凑到上百亿来捍卫一场人民战争，。

　　（5）为了抵御“野蛮人”，万科管理层此前就已经预设了防盗门，也就是事业合伙人制度。具体而言，万科1320名事业合伙人成立了盈安合伙人。截至2015年6月，成立仅一年多的盈安合伙人共计持有4.14%的股份，市值约60亿元。加上万科工会委员会持有的0.61%，以及华润持有的14.89%和“铁粉”刘元生持有的1.12%，万科一致行动人合计持股超过20%。但现在看来，合伙人制度对于抵御收购者侵袭的用处不大。

3、宝能：野蛮收购

姚振华麾下宝能集团及宝能控股（中国）有限公司控制的下属核心企业多达49家。其中，宝能集团旗下有18家，宝能控股旗下有31家。从股权关系看，宝能集团持有钜盛华99%的股份，而钜盛华持有20%的前海人寿股份。

　 宝能最早偏居深圳一隅，近年谋划走向全国，做成全国地产头牌一直是宝能系实际控制人姚振华的梦想。但是，宝能在二三线城市碰的壁也不少。今年下半年，宝能地产在安徽芜湖退回三宗土地，宁可损失1.3亿元保证金，也要收缩在三线城市的住宅和商业地产开发布局。

万科在地产方面独到的资源和运作能力，正是宝能看重的。任何一个老板，都会本能地算计如何提高自己的资产质量，对于从地产起家、深谙其中运作之道的姚振华，无疑更懂得万科的价值。不管是整合万科二三线城市的资源，还是借助万科的品牌背书，对宝能乃至潮汕地产圈都有着巨大吸引力。万科的好到底在哪里，不同的人看到不同的价值。不过，在姚振华这里，要实现地产王国头牌的目标似乎过于急切，以至于被烫了一下手。

宝能的财务风险来源于两点：

1、宝能系增持万科A的资金来源，一直是被万科管理层攻击的重点。事实上，宝能系举牌万科的资金中只有少量属于自有资金，大部分资金是通过前海人寿保险资金、股权质押、券商收益互换、资产管理计划等融资渠道筹集而来。险资系的融资成本较高

宝能资金的杠杆化没有问题，关键是要看获取的资金成本宝能系能不能扛得住？而且关键是能扛多久，这个期限也很重要，对于这样的一个股权之争的结果意义深远。

　　2、“宝万之争”性质上属于敌意收购，因为收购方事先没有得到目标公司管理层的认可和配合。资本要进入一家公司，首先要和公司中高层进行充分沟通，这是非常精细的活，宝能并没有做好。

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