案例51 利率变动对国债市场有何影响？

案例51 利率变动对国债市场有何影响？

　　[概要]

　　债券投资存在七大风险：违约风险、利率风险、变现风险、通货膨胀风险、再投资风险、强制赎回风险和利率风险。对国债投资来说，利率风险是其中影响最大的风险，利率的变动对构成国债投资价值的国债票面利率、国债流通收益率与国债规模都会产生影响。

　[案例介绍]

　　1、 利率变动对国债市场的影响

　　从国债一级市场来看，利率变动对国债一级市场的影响主要在于对国债发行利率与发行规模的影响。首先，由于我国特殊的制度和体制因素，与西方发达国家不同，我国的国债票面利率主要以同期银行存款利率为参照系，高出银行同期存款利率1至2个百分点，连续的降息，已使我国国债票面利率随之下滑，与银行同期存款利率日益接近，1998年10月14日发行的300亿3年期凭证式国债的票面利率为5.85%，与当时的同期银行存款利率4.95%只相差0.9个百分点；1999年3月10日发行的3年期凭证式国债的票面利率为4.72%，比同期银行存款利率4.14%仅高出0.58个百分点；6月10日，央行再次大幅度降低银行存贷利率，目前银行1年期和5年期的存款利率只有2.25%和2.88%，利率的下降，可降低国债的发行成本（国家的利息支出），国家为减轻财政负担，会倾向于多发国债。伴随1996年以来的连续降息，我国国债发行规模呈几何速度增长，其中1995年国债发行1500亿元，1996年为1900亿元，1997年为2500亿元，1998年为5900亿元。1999年国家预算计划发行3419亿元，下半年计划内的国债发行速度将会加快，同时很有可能继续发行计划外的特种国债，发行利率也将会有较大的下调，6月18日降息后首次发行的计账式7年期三期国债票面利率已降为3.20%。

　　对国债二级市场的影响，理论上来说，利率变化会引起国债价格对利率变化的同方向变化。利率上升，必然导致国债所要求的到期收益率的上升，国债价格因此下降，反之，国债价格上升，尽管当利率上升（或下降）时，各种国债价格都朝同一个方向下降（或上升），但不同种类的国债对利率变动的敏感程度是不同的，长期国债由于距到期日时间长，要承受较大的利率风险，其对利率的变动幅度会大于短期国债的变动幅度；对于偿还期相同的国债，票息利率越低，价格对利率变动的敏感度越大；而零息、贴现国债一次还本付息，不承担国债利息再投资的收益的风险，附息债按年付息，利率的变动使其利息的再投资存在风险，因此附息债务对利率变动的敏感度大于零息债。

　　从1998年连续3次降息和1999年6月大幅降息对我国国债现券市场的影响来看，也恰恰印证了这一理论上的结论：长期附息品种成为市场的龙头拳，其价格涨幅要远高于短期的零息国债。让我们以10年期9704和3年期796为例，将降息对附息品种和零息品种的影响作一比较：1998年3月25日央行宣布一年期存款利率降低0.45个百分点，两天内9704价格上涨3.06%，796价格上涨0.65%；1998年7月1日，央行宣布一年期存款利率降低0.45个百分点，两天内9704价格上涨2.10%，796价格上涨0.54%；1998年12月7日，央行宣布一年期存款利率降低0.99个百分点，两天内9704价格上涨3.44%，796价格上涨0.56%；1999年6月10日，央行宣布一年期存款利率降低1.53个百分点，两天内9704价格上涨4.69%，796价格上涨1.79%。

国债二级市场1998年初的流动收益率在9%左右，大大高于当时一年期银行存款利率5.67%，投资者的国债投资热情高涨，经过一年多的牛市行情，目前各券种的收益率都比较低，特别是几个长期附息品种的流通收益率，曾一度不仅低于国债二级市场的发行利率，也低于一年期银行存款利率，如在1999年5月19日股票行情启动之前，国债696、国债896流通收益率都在3.5%—3.6%之间，国债9704的市场收益率在3.6%—3.75%之间。6月10日央行大幅降息后，国债市场走出了一段上升行情，目前696、9704与896的内在收益率下降到3.1%—3.3%左右，与降息后的一年银行定期存款利率2.25%和５年存款利率2.88%相比高出一个百分点，这又为国债价格的上升打开了空间。

　　2、 应对利率变动的国债投资策略

　　对于利率的变动，国债投资策略存在积极的投资策略、消极投资策略、积极和消极兼有的投资策略。

　　积极投资策略的方法为利率预测法，应该说在所有的国债管理方法中，利率预测法是风险性最大的一种。因为预测利率所依靠的是对远期利率的不确定性预测，其基本操作方法是：当预测到利率可能下降的时候，对已持有债券的投资者来说，此时应先将手中距到期日较短的债券换成距到期日较长的债券，尽量使手中的资本保值，以减少买卖债券的损失，空仓者应抓住机会，在银行降息之前建仓，并选择对利率变动比较敏感的附息债，抓住机会，赚取降息预期国债上扬的价差。国债对利率变动的敏感度一般以债券的持续期限来度量，持续期限越长，对利率变动越敏感，价格波幅越大。如1999年6月9日国家公布第二天存款利率平均降低1.13个百分点，三只附息国债9704、696、896的持续期分别为6.77、5.74、4.48，６月10日与降息前一天收盘价相比三券种的价格最大波幅分别为4.8%、3.8%、2.6%。

　　如预测到利率可能往上走的时候，反向操作即可。由于影响和制约利率波动的因素很多，预测的精确度难以保证，因此此种投资操作的风险相当大。

　　消极投资策略的方法是利率风险消除法，其中心思想是无论利率如何变化，确保投资者在未来某一刻取行既定收益。这时投资国债要考虑券种的组合，使组合债券的到期收益率不低于投资者要求的收益率，组合债券的持续期限（D）等于投资水平日期（HD）(Ｄ与HD数值券商可以提供)。投资水平日期是投资者的债务期限，也就是投资需要现金而出售债券的日期，持续期限相当于债券的投资回收期，投资者所要求的投资水平日期一般情况下是保持不变的，债券的持续期限却会随着市场利率的变化而不断变动，因此运用利率风险消除法的消极投资者并不是买入债券后就在一边袖手旁观，而是在利率变化之后马上调整所持债券的结合，使新债券组合的持续期限重新等于水平日期。在利率变动较频繁时，使用此种方法成本较高，因为每次变动都需要对所持有的债券品种加以调整，交易费用就较高，投资者应用此种方法不可忽略交易成本。

　　积极和消极兼有的投资策略是有条件的利率风险消除法，其核心思想是让投资者在可能付出有限损失的条件下，获得比市场平均收益高的利润。其方法之一是将资金的一部分用于投机，用积极的利率预测法来赚取额外收益，一部分用于保底收益，用消极的利率风险消除法进行管理。方法之二是在利率走向不明的情况下，不必预先锁住风险，静观利率波动，如利率下降，价格上升，这对投资者有利，投资者可以任利率下跌，直到投资者认为利率下跌可能已不大，再利用利率风险消除法，锁住已经获得的全部收益；如果利率上升，价格下跌，对投资者不利，这时投资者可以利用风险消除法把损失锁住，使之不再扩大，不过，此时价格已经下跌，投资者已有所损失，这个损失就是有条件消除利率风险的代价。

比较而言，利用利率预测法投资国债的风险相当大，而消除利率风险法避免了因利率上升可能带来的损失的同时也丧失了从利率可能下降中获得收益的机会，有条件的利率风险消除法避免了两者极端的做法，是一种适度的投资策略。

　[案例分析提示]

　　尽管利率风险是影响国债投资的主要因素，但国债二级市场的走势还受到如资金供求状况、市场资金流向、周边市场（特别是股票市场行情、新股发行节奏）、市场投机因素等诸多因素的影响，投资者除应认真分析当前经济形势，密切注意投资环境中货币政策的变化，努力分析和发现利率变动的信号，根据自己的风险偏好，采取相应投资策略外，还应全面分析影响国债市场走势的各种因素，适度调整操作策略，只有这样，投资者才有可能得到一份丰厚的投资回报。

本文来源：https://www.2haoxitong.net/k/doc/c1e63713b107e87101f69e3143323968001cf44f.html