农夫山泉深度经营分析报告

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农夫山泉

深度经营分析报告

2020年8月

一、公司概况：

（一）公司经营历史

农夫山泉股份有限公司是中国市场上同时具备规模性、成长性和盈利能力的饮料龙头企业。

根据第三方咨询公司弗若斯特沙利文，2012 年至 2019 年间，农夫山泉连续八年保持中国包装

饮用水市场占有率第一。

农夫山泉的经营历史最早可以追溯至 1996 年，创始人钟睒睒先生成立了新安江养生堂饮用

水公司并在浙江建德千岛湖畔建设了第一个生产基地，次年第一款农夫山泉包装饮用水上市，

“农夫山泉有点甜”的经典广告语深入人心。2000 年 4 月，公司“以长期饮用纯净水无益人体健

康”为由宣布退出纯净水市场，并加速在全国布局天然水水源地。

自 2003 年推出果汁饮料产品“农夫果园”开始，农夫山泉逐步确立了“饮用水+饮料”双轮驱

动的战略，以 2019 年零售额计，公司在茶饮料、功能饮料及果汁饮料的市场份额均居中国市场

前三位。

表 1：农夫山泉大事记

年份

1996

1997

1999

2001

2003

2004

2011

重要事件

公司前身新安江养生堂饮用水成立，第一个生产基地在浙江建德千岛湖畔动工

以浙江千岛湖为水源的第一款「农夫山泉」包装饮用水产品上市

正式宣布停产纯净水，并在全国范围内加速天然水水源地的布局

改制为股份有限公司，名称变更为「农夫山泉股份有限公司」

第一款果汁饮料产品「农夫果园」上市，进入果汁饮料行业

第一款功能饮料产品「尖叫」上市，迅速获得青少年消费者认可

第一款茶饮料产品「东方树叶」上市

引进第一条无菌生产线，实现从物理过滤、吹瓶、灌装、包装的全自动化无人生产

第一款鲜果产品「17.5°橙」上市

2014

2015 以吉林长白山莫涯泉为水源的「农夫山泉」天然矿泉水产品上市，三款新品融合了优质的水源、

先进的工艺、美丽的包装和动人的创新开发故事

2016

改革经销商体系，重新回到增长快车道

推出爆款茶饮料「茶 π」，当年实现超 16亿元收益

第一款咖啡产品「炭仌」、第一款植物酸奶产品上市

2019

资料来源：公司资料，市场研究部

表 2：农夫山泉主要产品

产品类别

品牌标志

产品图片

市场份额

市场份额排名

第一

包装饮用水产品

20.9%

茶饮料产品

7.9%

第三

功能饮料产品

果汁饮料产品

7.3%

3.8%

第三

第三

资料来源：公司资料，市场研究部

（二）公司股权架构

钟睒睒先生作为控股股东，将在上市后持有公司 84.41%的股权（假设超额配售权未获行使，

下同）。5 位钟先生的联系人合计将持股 6.22%，57 位个人股东（以农夫山泉、养生堂的员工为

主）合计持股 5.37%，此外公司董事兼核心关联人士将持股 0.53%。

本次 IPO，公司引入 5 组基石投资者，分别为富达基金、Coatue、GIC、国调基金及诚通中

信农业基金、欧力士，将在上市后合计持有 1.03%的股权。

图 1：农夫山泉上市后股权架构（假设超额配售未行使）

资料来源：公司资料，市场研究部

（三）追求“真善美”的创始人

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创始人钟睒睒先生在战略上高瞻远瞩、战术上亲力亲为，是农夫山泉的灵魂人物。我们认为，

正是钟先生长期以来对于“真、善、美”无尽追求才使得如今的农夫山泉得以成为中国首屈一指的

食品饮料企业。

1、求真：

（1）敢说“真”话：

1999 年 4 月，农夫山泉召开新闻发布会正式宣布退出纯净水市场并全力投入天然水的生产

销售，钟先生在会上提出“纯净水对人体健康无益”的观点，一时间成为“行业公敌”。

我们认为，钟先生的判断并非没有科学依据支撑。根据世界卫生组织（WHO）的长期研究,

纯净水没有或大量缺乏人体必需的矿物质，长期摄入这类水会导致有益元素供应不足，不是理想

的饮用水类型。而从后视镜中看，敢于“冒天下之大不韪”正是农夫山泉实现产品差异化的起点。

（2）追求“真”理：

根据公开采访和调研信息，我们认为钟先生在产品研发层面更加重视“知识产生率”而非短

期商业利益，对于基础工艺、原料创新等方面持续加大投入，并通过研发技术难度、研发创意性、

产品销量等综合评价项目贡献程度，并以此为基础给予相关研发人员激励。

表 3：「东方树叶」、「植物酸奶」的产品创意与技术创新

「东方树叶」

2011年

「植物酸奶」

2019年

推出年份

产品创意

技术创新

0糖、0卡、0脂、0香精、0防腐剂

植物酸奶，0胆固醇、0乳糖和低饱和脂肪

3年尝试约 1000个配方和超过 4000人的口味测试及

产品功能实验，采取创新的发酵工艺

原叶萃取技术、抗氧化工艺

资料来源：公司资料，市场研究部

（3）保持“真”实：

钟先生在商界享有“独狼”之称，。一方面，钟先生商业思维超前、独来独往不喜跟风，另一

方面，钟先生一旦认定目标或趋势之后不会轻易放弃。

以 2011 年推出的、主打“天然零添加”的「东方树叶」为例，在上市之初终端销售表现平平，

甚至一度被自媒体评为“中国十大最难喝饮料”，但是钟先生并未下架这款产品。随着国人对于健

康意识的不断提升，“无糖”饮料站上“风口”，具备先发优势的「东方树叶」于 2019 年录得接近

翻倍增长。

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图 2：2014-2024 年，无糖茶饮料迎来快速增长

资料来源：弗若斯特沙利文，市场研究部

2、求善：

（1）对于生命健康的持续关注深入企业价值观：

农夫山泉的核心价值观是“为生命健康提供产品与服务”。从钟先生的相关产业布局来看，“健

康”二字贯穿始终，其中养生堂药业是一家集科研、生产、销售为一体的大型药品保健品企业，

而万泰医药（603992.SH）是国内从事体外诊断试剂、体外诊断仪器的龙头企业，且于今年上市

了国内首个 2 价 HPV 疫苗。

表 4：养生堂药业、万泰医药简介

主要产品

产品亮点

养生堂药业

天然维生素 E

抗氧化，去除黄褐斑、延缓衰老

成长快乐复合维生素软片

ELISA酶免系列

富含每日所需的十多种维生素和锌、胆碱等矿物元素

肝炎、呼吸道疾病、小儿消化道疾病等试剂及试剂盒

快速高效的获得肝炎等疾病的检测结果

预防宫颈癌，国内首个上市的二价 HPV

万泰生物

全自动核酸检测系统 WanTag

HPV疫苗

资料来源：官网，市场研究部

（2）持续关注环境保护与社会公益，积累正面品牌形象：

在钟先生的带领之下，农夫山泉在水源地的发展过程中以环保第一为准则，自 2009 年起公

司持续组织“寻源”活动，带领消费深入了解农夫山泉的水源地与生产基地，逐步积累消费者口

碑与品牌形象。另一方面，公司积极投身社会公益，2018-2019 年连续两年捐款超过 3.6 亿元。

3、求美：

我们认为，消费品企业领导人对于“美”的认知能力很大程度上将作用于产品与营销上。

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以产品包装为例，随着生活节奏的加快，消费者的思考时间被压缩，好的产品包装能够准确

传达商品特色并第一时间抓住消费者的眼球。而在实际决策流程中，消费品企业作为甲方向乙方

设计公司提出要求，最终乙方呈交的设计方案通常由企业领导人亲自拍板。

根据钟先生于“2016 年中国化妆品大会”的公开演讲，2015 年公司推出了玻璃瓶装天然矿泉

水，该产品的瓶身设计历时 3 年以上，期间辗转了多家全球顶尖设计公司、比较了 58 稿超 300

多个设计方案之后才最终定稿。此后，这款天然矿泉水产品斩获了被誉为包装设计界奥斯卡的

Pentawards 铂金奖，并于 2017 年杭州 G20 峰会时作为大会用水风靡于互联网。

图 3：益普索对于中国食品饮料行业产品包装要素的研究

图 4：农夫山泉玻璃瓶装天然矿泉水

资料来源：益普索，市场研究部

资料来源：公司官网，市场研究部

二、行业概况：

（一）中国软饮料行业市场规模近万亿元：

中国软饮料行业兴起于上世纪 80 年代，如今已形成庞大且成熟的市场。根据弗若斯特沙利

文，按零售额计算，2019 年中国软饮料市场规模为人民币 9,914 亿元，已成为全球最大的软饮

料市场之一。目前，中国软饮料行业已进入成熟期，2014-2019 年行业市场规模复合增长率为

5.9%。弗若斯特沙利文预计，2019-2024 年中国软饮料行业仍将保持 5.9%的复合增长率，至 2024

年行业市场规模超过 1.3 万亿元。

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图 5：2014-2024 年，中国软饮料行业预计将维持 5.9%的复合增长率

资料来源：弗若斯特沙利文，市场研究部

（二）包装饮用水为最佳子赛道：

1、包装饮用水市场规模最大且保持快速增长

弗若斯特沙利文将软饮料分为 10 个主要类别，按照 2019 年中国市场规模排序，从大到小

依次是包装饮用水、蛋白饮料、果汁饮料、功能饮料、固体饮料、碳酸饮料、茶饮料、植物饮料、

风味饮料和其他饮料。

2019 年，中国包装饮用水市场规模已到达 2017 亿元，对比 2014 年 1196 亿元，期间复合

增长率为 11.0%。从结构上看，包装饮用水市场规模占软饮料整体的比例已由 2014 年的 16.1%

增长至 2019 年的 20.3%，是期间份额提升最为明显的子赛道。从子赛道复合增速来看，包装饮

用水仅略低于功能饮料的 14%以及咖啡饮料的 29%（注：咖啡市场规模较小）。

根据弗若斯特沙利文的判断，2019-2024 年中国包装饮用水行业仍将保持 10.8%的复合增长，

并于 2024 年市场规模达到 3371 亿元。而从未来 5 年的预期复合增长率看，包装饮用水行业的

增速将仅次于咖啡饮料，但后者 2024 年的预期市场规模仅为前者约十分之一。

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图 6：部分食品饮料赛道行业规模与预期增速比较

资料来源：弗若斯特沙利文、Euromonitor，市场研究部（横轴为 2019 年零售端市场规模，纵轴为预期增速）

图 7：包装饮用水是中国软饮料行业规模最大、增速最快的子赛道

图 8：包装饮用水在中国软饮料行业的市场份额预计持续提升

资料来源：弗若斯特沙利文，市场研究部

资料来源：弗若斯特沙利文，市场研究部

2014-2019 年，中国包装水行业零售额复合增长率为 11.0%，其中消费量、ASP 的复合增

长率分别为 6.2%、4.6%。我们认为，未来 5 年中国包装水行业仍有望实现量、价齐升。

本文来源：https://www.2haoxitong.net/k/doc/6896788292c69ec3d5bbfd0a79563c1ec5dad7e2.html