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跨国并购案例分析（范文）

发布时间：2010-09-28 15:48:29 来源：文档文库

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跨国并购案例分析：

中石化收购瑞士Addax 石油公司

一、引言

2009 年8 月中国石化集团敲定迄今为止中国公司海外油气资产收购的最大笔交易。2009年8 月18 日中石化宣布以82.7 亿加元(约合人民币511 亿元)成功收购瑞士Addax 石油公司。

此次并购的过程如何、其中存在什么样的阻碍及对于中石化公司将有什么样的意义？本文将对这些问题进行一一的分析。

二、相关背景介绍

（一）公司背景

Addax 石油公司成立于１９９４年，是一家独立石油公司，在多伦多和伦敦上市。其普通股股数为１.５７６亿股，现有员工８６０多人。其主要资产位于非洲和中东地区。除了在伊拉克有2 个区块总计为138200 英亩的石油资源之外，该公司大部分资产集中在尼日利亚、加蓬和喀麦隆，其中在尼日利亚有独资和合资项目共计11 个，在尼日利亚圣多美和普林西比合作开发区（下称”JDZ”）就有4 个合资项目。值得注意的是，这家公司在JDZ 的合资项目中有一个面积为24500 英亩的石油区块，是与中国石化直接合作的，Addax 持股14.33％，中国石化负责项目运营。

Addax 石油公司油气资产集中在尼日利亚、加蓬和伊拉克库尔德地区，拥有２５个勘

探开发区块，其中勘探区块１5 个，开发区块１0 个；１７个位于海上，其余８个在陆上。

Addax 石油公司拥有权益２Ｐ石油可采储量５.３７亿桶，权益３Ｐ石油可采储量７.３８亿

桶。另外，尚有111 个待钻圈闭，具有较大的勘探潜力。2009 年二季度的数据显示，Ａｄ

ｄａｘ石油公司平均原油日产量为１４.３万桶，约合每年７００万吨。其中尼日利亚产量

占７２.２％，加蓬占１９.５％，库尔德占８.３％。根据初步开发方案设计，近期产量将

达每年１０００万吨以上。

2008 年Addax 的总收入为37.62 亿美元，净利润7.84 亿美元，目前负债总额为28.65

亿美元。由于石油价格一季度下跌，因此公司第一季度净利润率只有1.01％，而去年全年

净利润率高达20.84％。去年年底该公司曾决定今年继续投入16 亿美元用于提高产量，公

司现有产量为682 万吨/年，相比2007 年增加8.4％。金融危机的爆发使这家公司陷入资金

紧张的境地，因此给予其他企业收购的机会。

中国石化集团公司(简称中国石化集团公司，英文缩写Sinopec Group )在《财富》2008

年度全球500 强企业中排名第16 位，是1998 年7 月国家在原中国石油化工总公司基础上重组成立的特大型石油石化企业集团，是国家独资设立的国有公司、国家授权投资的机构和国家控股公司。中国石化集团公司注册资本1049 亿元，总经理为法定代表人，总部设在北京。直接参与此次收购的是中石化的全资子公司——中国石化集团国际石油勘探开发有限

公司（SIPC）。它成立于2001 年1 月，总部在北京，注册资本63.1 亿元人民币。SIPC 代表中国石化集团公司统一行使上下游对外投资合作和对海外项目实行统一经营管理，是中国石化集团从事上下游海外投资与经营的唯一专业化公司。SIPC 下设16 个职能部门和20 多个海外分支机构，共有海内外员工1700 人左右。

目前，SIPC 的海外油气勘探开发项目遍布非洲、中亚、中东、俄罗斯、美洲、南亚太

的二十多个国家，已初步形成了海外油气生产合作的战略布局。中国石化集团公司主营业务

范围包括：实业投资及投资管理；石油、天然气的勘探、开采、储运（含管道运输）、销售

和综合利用；石油炼制；汽油、煤油、柴油的批发；石油化工及其他化工产品的生产、销售、

储存、运输；石油石化工程的勘探设计、施工、建筑安装；石油石化设备检修维修；机电设

备制造；技术及信息、替代能源产品的研究、开发、应用、咨询服务；自营和代理各类商品

和技术的进出口（国家限定公司经营或禁止进出口的商品和技术除外）。

（二）国内背景

1.中国加入WTO

中国加入WTO 中国的入世承诺，核心是关税减让和市场开放，国内石油市场进一步国

际化。从宏观层面来看，这将有利于丰富国内石油市场，缓解石油供需矛盾；有利于引进国

际石油资本和先进技术，推动国内石油石化工业的发展；有利于借鉴国外先进的管理体制和

中国的入世承诺，核心是关税减让和市场开放，国内石油市场进一步国际化。从宏观层面来

看，这将有利于丰富国内石油市场，缓解石油供需矛盾；有利于引进国际石油资本和先进技

术，推动国内石油石化工业的发展；有利于借鉴国外先进的管理体制和管理经验，有利于建

立和完善技术创新机制；有利于实施石油“走出去”战略等。但同时，也意味着大量进口石

油石化产品对国内市场的冲击，石油石化行业将面临严峻的挑战。因此，从微观层面上来讲，

一般又把石油石化行业列为受入世影响最大的领域之一。

石油石化行业的相关入世承诺主要有三个方面：

减让关税：原油关税从每吨l 6 元减为零；汽油、润滑油关税从9％减至5％和6％；

煤油关税维持9％不变；柴油、石脑油和燃料油关税维持6％不变。其他主要油品的关税由

目前的6％～12％减至5％～6％。化工产品的关税减幅最大，如．合成树从目前的1 6％减

至6．5％，合成纤维从目前的11％～l2％减至5％。

取消非关税壁垒：从入世后第一年起，取消原油进1：3 配额，并允许非国营贸易原油

进口7 2 0 万吨，以后每年增加1 5％的配额，1 0 年后重新审议这个增长率；成品油(含燃

料油)维持配额管理，初始准入量为1658 万吨，其中非国营贸易进口允许基础量以4 0 0

万吨为基数，以后每年增加l 5％，直到2 0 0 4 年取消配额。

逐步放开分销服务：入世三年后，开放油品零售市场，允许外国石油公司在华建立3 0 个独资加油站，超过3 0 个则应与国内企业合资，而第一步,商不能控股。五年后，允许外国石油公司进入国内油品批发领域等。化工产品方面，除化肥外入世后即放开零售权，一年后放开批发权。五年后开放化肥的批发和零售权等。

市场开放对上游与下游的影响：石油石化行业可以分为上游和下游两大业务领域，它们

受入世影响的程度不尽相同。总的来说，油气勘探开发等上游业务具有一定的特殊性，国内

企业的竞争优势比较明显，受入世影响相对较小，主要问题是部分中小油田的生产成本较高，

需要进一步降低成本，提高价格竞争力。而炼油化工、销售等下游业务可能受到严重的冲击。

由于国内的炼化企业普遍装置规模小，工艺和技术开发水平低，产品品种少、性能与质量差，

主要技术经济指标远远落后于国外先进水平，一旦进口产品大量涌入，相当一部分炼化企业

将面临严峻挑战。同时，国内石油石化企业的市场销售业务比较薄弱，是外国石油公司最容

易击破的环节。对于上下游一体化的石油公司来说，油品销售业务处于市场竞争的最前沿，

一旦受到冲击，必将引发连锁反应，对炼化和勘探开发业务造成极大的威胁。

从国际上看，大型跨国石油公司一般是“油品销售量大于石油加工量，而加工量又大于

石油开采量”。即通过建立庞大的营销网络，掌握大量的加油站，占有较大的终端市场份额，

有效防范市场风险，保证炼厂和油田的稳定、有序生产。近年来，埃克森莫比尔、英荷壳牌、

B P 等国际大石油公司，为了挤进中国石油市场，已采取多种渠道和方式，建立各类合资加

油站1500 家左右。按照入世协议和中国石油、中国石化两大公司境外上市时的承诺，国外

大石油公司进入我国油品零售市场的势头会更猛，挂着外国品牌的加油站也会越办越多，对

国内石油石化企业的压力必将越来越大。

2、中国石化自身发展的需要

中国石油化工股份有限公司简称中国石化，是中国最大的一体化能源化工公司，主要从

事石油与天然气勘探开发、开采、销售；石油炼制、石油化工、化纤、化肥及其它化工的生

产与产品销售、储运；石油、天然气管道运输；石油、天然气、石油产品、石油化工及其它

化工产品和其它商品、技术的进出口、代理进出口业务；技术、信息的研究、开发、应用。

是中国最大的石油产品(包括汽油、柴油、航空煤油的批发和零售)生产商和供应商，是中国

最大的主要石化产品(包括中间石化产品、合成树脂、’合成纤维单体及聚合物、合成纤维、

合成橡胶和化肥)生产商和供应商，也是第二大原油生产商。2002 年，生产原油3800 万吨，

天然气50．6 亿立方米；新增探明石油地质储量2．2 亿吨，新增石油可采储量5338 万吨，

新增探明天然气地质储量818 亿立方米，可采储量20．36 亿立方米；加工原油1．05 亿吨，生产汽煤柴成品油5736 万吨；生产乙烯272 万吨，生产合成树脂400 万吨，合成纤维115 万吨，合成橡胶45．8 万吨。全年销售成品油7009 万吨，占全国消费量的57．47％，区域内零售市场占有率达到68％“。但是与国际三大石油公司相比(见表4)，差距还非常大。从表中可以看出，中国石化在石油、天然气产量、油品销量、总收入、利润和总资产等各项指标上都远远落后于三大石油公司；炼制能力虽然与第二的壳牌和第三的BP 相当，但是单个炼厂的炼制能力却非常低，表现在地方主义严重，各地都有自己的炼厂，各自为政，撤率低下，数量多，缺乏规模效应；在职人员比三家公司职工的总和还要多，人均各项指标也都非常低，无论是在实力和经济效益方面都不在同一个级别，因此，中国石化要成为一个国际型的大公司，就必须参与到这个国际并购的大潮中，充分利用跨国并购迅速壮大自己。

3、石油战略安全的需要

石油是工业的血液，是推动人类社会工业化进程的重要力量。目前，石油在一次能源消

耗中的比例基本保持在3 6％以上。现在看来，入类社会一时还很难找到～种足以替代石油

的能源，在未来的半个世纪里，石油作为主要能源的地位预计不会有实质性改变。但是，世

界石油资源的分布严重不均，8 0％的资源主要集中在中东、前苏联和北美等地区，而石浊

消费则主要集中在美国、亚太和欧洲等地区。这在客观上需要进行大量的石油贸易活动，每

年的贸易量高达2 0 多亿吨，占全球石油产量的2／3，在世界贸易中石油也扮演着重要角

色。我国是世界主要产油国之一，也是石油消费和进口增长速度最快的国家之一。从表6

和表7 可以看出，l993 年我国开始成为石油净进口国，2 0 o0 年原油进口量达到7 0 0 0

多万吨，对外依存度达到3 0％左右。预计到2005 年，全国石油消费量为2．6 8 亿吨，2 O

l 0 年为3．2 8 亿吨，20l5 年可能达到4．0 亿吨左右。届时，对进口石油的依存度将进～

步提高。中国需要进入世界石油市场，在国际化的竞争中谋求国家的石油安全供给。从这个

意义上讲，中国入世，对石油石化行业有着不可忽视的影晌。

中国石化（600028）集团今收购瑞士Addax 石油公司，是迄今为止中国公司进行海外油气资产收购的最大一笔成功交易。中石化成功收购Ａｄｄａｘ石油公司，是我国石油公司目前完成的最大一笔海外油气资产收购，对于增强我国在国际石油市场的话语权具有重要意

义。

相关方面评论Ａｄｄａｘ石油公司油气资产结构合理，品质优良，剩余石油储量及产量

规模较大，油气增储、增产潜力较大。收购Ａｄｄａｘ石油公司，对改善中石化集团的资源

结构，进一步优化海外油气资产结构，实现海外油气勘探开发的跨越式发展，提高我国原油

供应的安全性和稳定性有着积极的意义。作为我国最大的炼油企业和化工产品生产商，中

石化去年近８０％加工原油来自进口。随着国际油价的走高，加强上游板块成为中石化战略

调整的一个重要方向。该笔交易收购的Ａｄｄａｘ石油公司油气产量规模相当于国内一个中

等油田，将有利于提高中石化上游资产配置，并为我国石油供应增加新的渠道。

三、并购的主要过程

（一）并购时间表

时间（2009 年）事件

3 月初SIPC 的财务顾问向Addax 的管理层传递“有意参与Addax 收购交易”的讯息。

4 月23 日Addax 管理人员与中石化高层在英国伦敦会晤商议价格

5 月继续提交意向书，商议价格

6 月11 日SIPC 再一次提高价格，并声明要采用要约收购的方式来购买Addax 的股票

6 月23 日提交最后报价。Addax 董事会审议竞争收购的两家企业的收购提议书，最终决

定于SIPC 达成一致

6 月24 日开盘前Addax 与SIPC 签署最终协议，以52.8 加元/股价格成交

8 月18 日中国石化集团宣布成功收购瑞士Addax 石油公司，这是中国石油企业最大一笔

海外并购交易。

(二)并购中的重大事项

8 月11 日，瑞士Addax 石油公司公告，已接获中国石化国际石油勘探开发有限公司(SIPC) 的确认，SIPC 对Addax 的收购要约通过中国政府所有相关部门的一切所需审批。Addax 于北京时间2009 年8 月17 日（周一）晚些时候于其网站公布该交易达成的消息。公告全文如下：中国石化国际石油勘探开发有限公司（Sinopec International Petroleum Exploration and Production Corporation，下简称中石化国际）宣布已取得向Addax 提交的收购要约中约定的153，734，120 普通股。这部分股份约占Addax 摊薄股本的92.67%。上述要约已于2009 年7 月9 日，由中石化国际间接拥有的全资子公司镜湖石油和天然气股份有限公司（Mirror Lake Oil and Gas Company Limited，下简称镜湖石油）邮寄给Addax 各大股东。由于要约各项条款已被满足，镜湖石油已于本日按照要约价格取得所提及的所有股份。

8 月18 日中国石油化工集团公司（”中石化集团”）宣布，在经过六个月的尽职调查和谈判之后，成功的完成了对Addax 石油公司的收购。中石化集团签署了每股52.8 加元收购价收购协，Addax 公司普通股股数为1.576 亿股，因此交易的总金额达到82.7 亿加元(约合人民币511 亿元)。收购协议规定的交割条件都已满足，成功完成了交割，成功完成这笔迄今为止中国公司进行海外油气资产收购的最大一笔交易。

三、深入分析

（一）并购的动机

1.并购方（中石化的动机）

（1）能源全球布局

中国作为最大的发展中国家，能源需求巨大，特别是在中国重工业化和城镇化的变革中，

能源需求矛盾日渐显现。因此，中国能源布局全球实属必然。除中石化，中石油日前完成

对新加坡石油公司45.51％股份收购。两大石油巨头的动作表明中国能源布局全球战略正在

加紧进行。

SIPC 代表中国石化集团公司统一行使上下游对外投资合作和对海外项目实行统一经营

管理，是中国石化集团从事上下游海外投资与经营的唯一专业化公司。目前，SIPC 的海外

油气勘探开发项目遍布非洲、中亚、中东、俄罗斯、美洲、南亚太的二十多个国家，已初步

形成了海外油气生产合作的战略布局。

Addax 石油公司油气资产集中在尼日利亚、加蓬和伊拉克库尔德地区，拥有２５个勘探

开发区块，其中勘探区块15 个，开发区块１0 个；17 个位于海上，其余8 个在陆上。资料显示，Addax 所拥有的油气资产主要分布在西非和中东地区。2009 年第一季度，Addax 日产油量为13.4 万桶/天。一旦Addax 的资产被转入中石化名下，中石化在西非的油气资源版图将连成一大片。在西非之外，收购Addax 还可帮助中石化成功进入位处中东的伊拉克库尔德地区。

去年4 月中旬，中石化就与中石油、中海油以及中化集团一同获得了参与伊拉克未来的

一系列石油与天然气开采合同的竞标资格。中石化收购Addax 是中国国有石油公司重返海

外并购舞台的明显信号。中石化收购Addax 石油公司将有利于中国石化集团国际石油勘探开发有限公司实现其战略目标，并加强其在西非和伊拉克地区的业务。

中石化表示，收购Addax 石油公司，有利于改善中石化集团的资源结构，进一步优化

海外油气资产结构，实现海外油气勘探开发的跨越式发展，提高我国原油供应的安全性和稳

定性。鉴于Addax 石油公司具有较为完善的生产经营管理机构和团队，为了确保交割后项目的正常运营，中石化决定保留原Addax 石油公司的管理团队和全体员工，只派少量管理和技术人员参与公司管理，争取将Addax 石油公司建设成中石化集团内部真正的国际油气勘探开发公司。

（2）加快战略转型，补足上游短板

虽然号称”石化双雄”，但很多业内人士都习惯把中国石油当成资源企业，而把中国石

化当成化工企业。因为中国石化相比中国石油，其拥有的油田资源实在太少。中石化主营业

务收入中，炼油所占的比重要远大于石油开采。其原油资源75%依赖于海外采购，公司08

年采购原油费用为6788 亿元，同比增长40.3%，占总经营费用的46.0%；去年净利润296

亿元，同比下滑47.5%。2008 年，中石化共加工原油1.69 亿吨，其中外购原油加工量约1.3亿吨。在国际油价日益走高的今天，时常处于亏损状态的炼油业务显然成了中石化的一块心病。在国内投入巨资勘探新油田进展不大，而胜利油田等老油田面临资源枯竭的时候，通过海外并购获得新的油田资源就成了中石化解决上游资源的短板以及进行战略调整亟需的必然选择。

收购Addax 石油公司将有利于中石化提高资源储备，增强石油开采业务在主营业务收入中的比重，也有利于增强中石化在海外市场的影响，加快其全球化发展步伐。这两天中石化在股市上的良好表现说明投资者也是看好这一收购的。

（3）克服国外政治阻碍

鉴于世界经济整体处于低谷，海外企业对资金的渴望也前所未有，在此种形势下，中国

企业海外并购想要如愿也并不会太顺利。特别是在涉及能源及其他重要资源这样敏感问题

时，风险是不可避免的。09 年6 月4 日，力拓集团董事会已撤销对今年2 月12 日宣布的195 亿美元交易的推荐，并将依据双方签署的合作与执行协议向中铝支付1.95 亿美元的“分手费”。力拓集团在勘探、开采和加工矿产资源方面是全球同行业之中的佼佼者，该公司控股的哈默斯利铁矿有限公司是澳大利亚第二大铁矿石生产公司。其矿石开采和销售在澳大利亚的国民经济中具有支柱性的作用。力拓单方面撕毁协议也说明基础资源行业跨国并购存在着许多政治阻力，将面临难以预料的政治风险。

2.被并购方（Addax）的动机

（1）资金压力

资金压力是Addax 公司选择出售的原因之一。Addax 受困油价下跌和金融危机的影响，

现金流出现紧张，公司股东应该会支持收购行动。早在2009 年2 月，关于中国三大石油公

司以及日本DBJ 三菱商事联合体、印度石油天然气公司有意竞购Addax 石油公司一事已传出风声。Addax 只所以接受中石化的报价，是因为中石化给出的竞价有很强的吸引力。

（2）股东和高管获利丰厚

Addax 石油最大的股东AOG 公司（AOG Holdings B.V.）和首席执行官吉恩·甘德尔分

别与中石化达成了锁定协议，同意出售其持有的全部股票。另外，Addax 高管和董事也同

意出售各自持有的股票。他们共持有Addax 38%已发行普通股。因为这笔交易,Addax 公司

CEO 吉恩·甘德尔的资产将猛涨30 亿美元。

(3)协议条款诱人,保留原有员工

如果并购在特定情况下未能完成，Addax 将支付3 亿加元的交易终止费。如果SIPC

未能在8 月24 日之前从中国政府相关部门取得所需批准，将要依照协议支付给Addax 3

亿加元的“分手费”。

中石化还表示，收购完成后，将继续保留Addax 石油公司原有的管理团队和员工,

也减少了收购中的员工阻力。

(二) 并购的定价分析

收购价格：每股52.8 加元，总价82.7 亿加元（72.4 亿美元）。收购普通股153734120

股，占Addax 公司稀释普通股的92.67%。该价格较收购日上周多伦多证交所Addax 收盘价高16%，较6 月8 日Addax 公布潜在并购消息前的收盘价有33%溢价。

中石化此次收购Addax 受到了来自韩国国家石油公司的挑战，为此中石化最终出价达

到了每股52.80 加元。这样的收购价格公布时曾引来激烈的争议，而中石化国际以130 亿元人民币收购加拿大TYK（公司实际位于叙利亚）时，就曾被指“激进”收购。以每股52.80

加元来计算Addax 公司的股权价格是否合理，需要我们做进一步的分析。从财务状况上来看， 2008 年Addax 的总收入为37.62 亿美元，净利润7.84 亿美元，目前负债总额为28.65 亿美元。由于石油价格一季度下跌，因此公司第一季度净利润率只有1.01％，而去年全年净利润率高达20.84％。去年年底该公司曾决定今年继续投入16 亿美元用于提高产量，公司现有产量为682 万吨/年，相比2007 年增加8.4％。

从资源存量上看，截至2008 年年底，Addax 石油公司石油探明和概算储量为5.37 亿

桶，收购价折合每桶原油是13.51 美元。但相关数据显示，在非洲原油交易价格与收购交易

敲定时最为接近的2007 年，此类产品价格仅为每桶10.01 美元。这意味着，中石化此次72

亿美元的出价存在135%的溢价。

为什么会有这么高的溢价，一个重要的原因在于近年来在海外并购市场上遇到一些政治

困难。最著名的例子就是中海油2005 年收购优尼科公司遭到美国政府否决。而提高价格，

正是一种无赖的针对性策略。

考虑Addax 的日出油量进一步增加的能力，以及Addax 过往把潜在储量转化成实际储

量上的不错表现，计算探明及潜在储量后，每桶平均价下跌到5 美元左右，与英国石油2003

年重返俄罗斯、购入当地TNK 业务的代价接近。但石油价格波动剧烈，探明储量是否能够

全部开发、未来油价能否大涨，都对这一资产今后的估值产生影响，但这些情况现在无法判

断。

（三）市场对并购的反应

上图是2009 年3 月19 日至8 月18 日中石化（600028）的股价变化图，在收购日前后股价有小幅的上涨，8 月18 日下午开盘带动沪指翻红，收盘报12.64 元，涨3.78％。Addax

收购价格相当于14.3 倍的往绩市盈率，略高于其自身相当于13.3 倍市盈率的估值，且收购

总价仅相当于中石油H 股市值的4.4％，因此。此次收购对中国石化的影响甚微，带来的提

振作用不会很大。尽管收购的是中国石化的短板资源，但是因为政治风险过高，短期内装入

上市公司的可能性不大。所以收购对上市公司的带来的影响短期内还不会体现出来，但在未

来集团公司可以把Addax 的资产注入上市公司。

（四）支付方式

中石化集团公司其下属的全资子公司中国石化集团国际石油勘探开发有限公司已与总

部位于瑞士的Addax 石油公司达成现金收购协议。而后者也在当天发出公告表示，接受了中石化的现金收购倡议。收购资金大部分为银行贷款，Addax（瑞士石油公司）24 日宣布接受中石化的现金收购倡议。收购为集团公司行为，不涉及中石化上市公司。中石化集团公司08 年年报显示其资产负债率为54%，主营业务收入为人民币14624.39 亿元，净利润为人民币200.48 亿元，持有的货币资金为249.32 亿元不足以支付全部的收购对价。据中石化内部人士透露,此笔收购资金大部为银行贷款,而且采取收购行动之前,国家有关部门对此也是大力支持。内部人士分析,国家开发银行有可能为中石化这笔收购贷款。集团下属子公司前后发行了几次债券，也可能被用于缓解因收购产生的资金压力，发行量及时间如下表所示:

2009.3.27 向中国境内机构投资者发行人民币100 亿元的三年期公司债券

2009.6.26 向中国境内机构投资者发行人民币200 亿元的三年期公司债券

2009.7.16 向中国境内机构投资者发行人民币150 亿元的一年期公司债券

2009.11.12 向中国境内机构投资者发行人民币150 亿元的一年期公司债券

（五）并购的风险分析

1.政治因素

在整个收购过程中，对于中石化来说，最大的阻碍就是Addax 石油公司位于伊拉克库尔

德地区的石油资源，这是一个地缘政治引发的问题。一直以来，库尔德就像是伊拉克中的一

个独立的世界，与伊拉克政府不相容，因此在中石化收购Addax 后，中石化就要面对由Addax 手中位于库尔德地区的石油所带来的一系列政治问题。伊拉克石油部官员8 月25 日表示，如果证实中石化对Addax 的收购，将把中石化列入黑名单，禁止其参加伊拉克油田招标。而目前来看，中石化收购Addax 石油公司已经交割，这个是不变的事实，因此中石化也确实被伊拉克政府列入了黑名单且无缘第二次招投。

不过，与6 月份举行的第一轮招标所提供的8 个油气田不同，此次参与拍卖的均为未开发油田，所以此轮伊拉克拍卖的可能不仅是油气服务合同，还可能是未开发油田的开采权。

专家认为，如果获得开采权就能获得一定的产品分成合同，这样的回报要大大高于只收

油气开采的服务费，中石化不能进入招标的话是会受到一定的损失。

Addax 石油公司的主要业务集中于尼日利亚和加蓬，同时也在伊拉克库尔德地区拥有

油田。尼日利亚目前虽然政局稳定，但南部产油区治安状况却不尽如人意。而在加蓬执政长

达41 年的总统邦戈刚刚去世，政局是否能保持稳定还有待观察。

2.汇率风险

中石化收购总价为82.7 亿加元，相当于72.4 亿美元。中石化是没有那么多的加元收

入，这就需要拿其他货币兑换成加元，支付收购资金，不可避免的要面临汇率波动的风险。

为了规避汇率变动的风险有两个可能性：第一，中石化可能有足够的美元资金，如果这样的

话就可以直接拿美元兑换加元。这个只需考虑美/加的汇率风险。

第二，在操作上更为可能，就是拿人民币换相应额度加元，中国银行体系里的加元不

知道有没有80 多亿加元现金，如果短时间不够的话，这需要拿美元再换加元差额部分，这

样操作手法也和第一种类似。假定中国银行体系能够提供82.7 亿加元，但是人民币换美元

还是有一个非常麻烦的事情，就是套保不好做，加元的人民币远期套保，估计国内很少银行

在做，在考虑到了如此巨大的金额，估计国内银行很少能够提供如此的套保服务，即使是有，

价格也没有优势，银行一定给中石化一个非常不公道的汇买价。

3.财务风险

Addax 石油公司2008 的财报数据显示，当年公司实现销售收入37.62 亿美元，盈利达

到7.84 亿美元。但到了2009 年第一季度，Addax 的财务压力陡然增大。与去年同期相比，

其净利润率从20.84％降至1.01％，总负债也增加至31.32 亿美元。资金压力也是Addax

这样的公司选择出售的原因之一，而这给了中国公司机会。但另一方面，并购完成后中石化

实质上将承担Addax 财务状况继续恶化的风险。

4.文化差异的风险

对于此次的并购交易来说，并购的融资问题不是主要问题，并购要成功，关键要以文化

上的了解和融合为先导。并购中最难的就是员工是否愿意为新的企业服务。有些大规模的龙

头企业收购另外一家公司之后，结果被收购的这家公司的高管全部离职，这等于是买了一具

空壳。很多企业的价值不在于它的资产，而在于它的系统。被并购后的瑞士石油公司将保留

所有的在职职工，并购完成后只是公司的所有权全部归属于镜湖石油。中石化承诺保留

Addax 原有的职工，这样管理协同的好坏直接作用于并购后Addax 原有的组织结构是否能继续有效的运转将直接影响到并购的效益。

（六）并购效应分析

1.加快战略转型，抢占石油资源

中石化完成对Addax 的并购有利于中石化进行战略的调整。很多业内人士都习惯把中国

石油当成资源企业，而把中国石化当成化工企业。作为三大石油化工企业的中国石化相比中

国石油，其拥有的油田资源实在太少。在国内投入巨资勘探新油田进展不大，而胜利油田等

老油田面临资源枯竭的时候，通过海外并购获得新的油田资源就成了中石化解决上游资源的

短板以及进行战略调整亟需的必然选择。

中石化称，相信此次收购符合中石化的战略目标，有利于增强中石化在西非和伊拉克的

实力，加快全球化发展步伐，优化海上油气资产结构。一旦Addax 的资产被转入中石化名下，中石化在西非的油气资源版图将连成一大片。此次收购Addax 石油公司将有利于中国石化集团国际石油勘探开发有限公司实现其战略目标，并加强其在西非和伊拉克地区的业务。

2.降低原油采购成本

作为国内最大的炼油商，中石化原油资源中有75%依赖于海外采购，公司2008 年采购

原油费用为6788 亿元，同比增长40.3%，占总经营费用的46.0%。在国内成品油价格与国际石油价格相关性很弱的情况下，以炼油为主要主营业务的企业成本不断升高，而成品油价格却不随之变化。在这样的情况下，中国石化08 年上半年炼油业务亏损460 亿。因此，中国石油化工有限公司收购瑞士ADDAX 公司的主要原因是优化其业务结构，扩大上游原油开采业务，降低原油的采购成本。值得注意的是此次收购过程中高溢价是否能抵消因原油采购的外部交易成本，及管理和经营上的协同效应的发掘能否成功将会极大的影响到中石化的运营成本。而现在并购交易刚刚结束，两个企业还处在一个磨合期，将来的并购效应是好还是坏我们拭目以待。

四、结束语

“金融危机百年一遇，由此带来的机遇也是百年一遇。”如今走出去”抄底”，是最有

利的时刻么？金融危机促使很多产业的国际分工调整，”这也让中国的企业有了很多进入的

机会。2 月之后，中国企业的大规模海外并购案风起云涌。先是中铝宣布195 亿美元注资全球矿业巨头力拓方案，若不是力拓毁约，险些成就中国企业有史以来最大的一笔海外投资；

接着是湖南华菱钢铁收购世界第四大铁矿石供应商FMG17.34％的股权，成为它的第二大股

东；鞍钢入股澳洲矿企Gindalbie；中国五矿集团以13.86 亿美元100％收购澳大利亚OZ

公司主要资产的交易获得成功；吉利收购全球第二大自动变速器制造企业澳大利亚DSI 公

司；中石油完成对新加坡石油公司45.51％股份收购；中石化收购Addax 石油公司，总价达

82.7 亿加元（合72.4 亿美元），创下中企海外并购新纪录；苏宁电器注资控股日本老字号

电器连锁Laox 公司，成为第一家收购日本上市公司的中国企业。

我国企业海外并购的步伐并不顺利。麦肯锡的统计显示，过去20 年里，全球大型企业

兼并案中，真正取得预期效果的比例不到50％，而中国67％的海外收购不成功。6 月7 日，